財(cái)務(wù)柔性理念對(duì)企業(yè)投資效率的影響

所屬分類：經(jīng)濟(jì)論文閱讀次時(shí)間：2018-05-18 15:54

本文摘要：這篇投資管理論文發(fā)表了財(cái)務(wù)柔性理念對(duì)企業(yè)投資效率的影響，隨著我國(guó)證券市場(chǎng)的發(fā)展, 提高投資者保護(hù)水平越來(lái)越重要, 改善上市公司的治理機(jī)制也得到普遍關(guān)注。財(cái)務(wù)柔性持有行為作為學(xué)術(shù)界和實(shí)務(wù)界一直探討的問(wèn)題, 與公司的財(cái)務(wù)決策息息相關(guān)。

　　這篇投資管理論文發(fā)表了財(cái)務(wù)柔性理念對(duì)企業(yè)投資效率的影響，隨著我國(guó)證券市場(chǎng)的發(fā)展, 提高投資者保護(hù)水平越來(lái)越重要, 改善上市公司的治理機(jī)制也得到普遍關(guān)注。財(cái)務(wù)柔性持有行為作為學(xué)術(shù)界和實(shí)務(wù)界一直探討的問(wèn)題, 與公司的財(cái)務(wù)決策息息相關(guān)。

中國(guó)科技投資

　　[關(guān)鍵詞]投資管理論文發(fā)表,財(cái)務(wù)柔性,投資效率

　　一、引言

　　有研究表明，企業(yè)如果儲(chǔ)備了較高的負(fù)債柔性，在需要時(shí)可以通過(guò)舉債籌集其投資活動(dòng)所需的資金;企業(yè)如果保持了較高的現(xiàn)金柔性，在需要時(shí)可以通過(guò)調(diào)用現(xiàn)金儲(chǔ)備來(lái)滿足投資活動(dòng)所需資金;若企業(yè)同時(shí)保持了較高的現(xiàn)金柔性和負(fù)債柔性，投資活動(dòng)需要資金時(shí)兩種方式均可用，增加了企業(yè)的選擇。另外如果企業(yè)的財(cái)務(wù)杠桿比較穩(wěn)定，針對(duì)于此企業(yè)會(huì)保持一定的財(cái)務(wù)柔性，并且可以增強(qiáng)企業(yè)的投資能力。國(guó)外一些研究發(fā)現(xiàn)企業(yè)很多新增投資是通過(guò)舉債進(jìn)行融資的，還有一些是通過(guò)持有大量現(xiàn)金，但是這樣的情況相對(duì)較少。此外，長(zhǎng)期的企業(yè)資本運(yùn)營(yíng)表明擁有財(cái)務(wù)柔性的企業(yè)不僅會(huì)進(jìn)行更多的投資而且投資效率更高。因此，通過(guò)以企業(yè)的投資方式為研究對(duì)象，根據(jù)財(cái)務(wù)柔性綜合指標(biāo)進(jìn)行二者之間關(guān)系的研究。

　　二、理論背景、相關(guān)概念與理論基礎(chǔ)

　　(一)理論背景

　　經(jīng)濟(jì)學(xué)家Hart(1937)等人研究經(jīng)濟(jì)周期的震蕩對(duì)于企業(yè)的影響是最早關(guān)于企業(yè)財(cái)務(wù)柔性的研究。之后，企業(yè)柔性問(wèn)題受到研究者的廣泛關(guān)注，主要研究企業(yè)柔性體現(xiàn)在快速變化和不確定性環(huán)境中的重要性。Ansof(1975)等學(xué)者開(kāi)始研究增強(qiáng)企業(yè)柔性的方法，當(dāng)時(shí)的研究主要源于制造業(yè)中的柔性制造系統(tǒng)，重點(diǎn)關(guān)注企業(yè)過(guò)程柔性及企業(yè)柔性的價(jià)值、功能、成本方面的問(wèn)題。

　　近幾年研究結(jié)果顯示，企業(yè)獲得財(cái)務(wù)柔性，主要是通過(guò)維持較低的財(cái)務(wù)杠桿。另外，在1997年-1998年亞洲金融危機(jī)期間，影響企業(yè)投資決策的決定性因素之一就是財(cái)務(wù)柔性。Gra-hamandHarvey(2001)[1];BancelandMittoo(2004)[2];Brounenetal.(2006)[3]研究文獻(xiàn)中指出世界各國(guó)的大企業(yè)高層都對(duì)財(cái)務(wù)柔性很重視，并將其作為企業(yè)資本結(jié)構(gòu)決策的重要考慮因素之一。DeAngeloandDeAngelo(2007)[4];GambaandTriantis(2008)[5];Byoun(2008)[6]認(rèn)為企業(yè)以低成本來(lái)籌集外部資金并重塑資本結(jié)構(gòu)都與保持的財(cái)務(wù)柔性有關(guān)，并且持有適當(dāng)財(cái)務(wù)柔性的企業(yè)在有著新的增長(zhǎng)機(jī)會(huì)時(shí)能夠盡快滿足自己對(duì)于資金的需求并因此更容易地進(jìn)入外部資本市場(chǎng)，同時(shí)還可以避免非理想投資和經(jīng)營(yíng)不佳等問(wèn)題的發(fā)生。

　　在我國(guó)，謝盛紋是最早提出財(cái)務(wù)柔性理論的。謝盛紋(1998)提出：財(cái)務(wù)柔性就是當(dāng)發(fā)生突發(fā)事件，需要資金支持時(shí)公司能夠采取有效措施進(jìn)行反應(yīng)的能力。對(duì)于財(cái)務(wù)柔性的用途方面，曾愛(ài)民、張純和魏志華(2013)研究總結(jié)認(rèn)為企業(yè)儲(chǔ)備內(nèi)部資金的現(xiàn)金柔性和獲取外源資金的負(fù)債融資柔性在金融危機(jī)沖擊下均能有效地緩解企業(yè)所受融資約束的程度，減輕金融危機(jī)對(duì)企業(yè)投資活動(dòng)的沖擊[8]。馬春愛(ài)和金彥博(2015)假設(shè)在財(cái)務(wù)柔性、企業(yè)投資以及公司績(jī)效之間存在著因果關(guān)系，即財(cái)務(wù)柔性首先對(duì)企業(yè)投資造成影響，隨后企業(yè)的投資行為影響公司績(jī)效[9]。

　　(二)相關(guān)概念

　　1.財(cái)務(wù)柔性的定義(現(xiàn)金角度)：一個(gè)企業(yè)能通過(guò)有效的行動(dòng)改變現(xiàn)金流數(shù)量和時(shí)間序列的能力，該能力可以使企業(yè)對(duì)未知的需求做出反應(yīng)并能減少由于凈現(xiàn)金流量短缺帶來(lái)的經(jīng)營(yíng)失敗的風(fēng)險(xiǎn)�；诿绹�(guó)財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則委員會(huì)FASB(1984)的界定。2.財(cái)務(wù)柔性的定義(負(fù)債角度)：在企業(yè)需要投資擴(kuò)張或者盈利需求時(shí)運(yùn)用財(cái)務(wù)柔性，為保證在面臨經(jīng)濟(jì)下滑時(shí)企業(yè)無(wú)需減少業(yè)務(wù)保留一定的負(fù)債能力，以較低的利息支付來(lái)進(jìn)行負(fù)債融資的未來(lái)的能力。基于Graham和Harvey(2001)提出的。3.目前普遍的投資效率定義是指資源配置效率，即企業(yè)投資所取得的有效成果/所消耗或占用的投入額。

　　(三)理論基礎(chǔ)

　　1.信息不對(duì)稱理論信息不對(duì)稱理論指的是由于交易雙方信息的不對(duì)稱分布，從而影響市場(chǎng)交易行為和市場(chǎng)運(yùn)行效率，并基于這些問(wèn)題使雙方契約達(dá)到均衡。信息不對(duì)稱產(chǎn)生的問(wèn)題主要有逆向選擇和道德風(fēng)險(xiǎn)，兩者一個(gè)是針對(duì)事前信息不對(duì)稱的行為，一個(gè)是針對(duì)事后信息不對(duì)稱的行為。逆向選擇是對(duì)外部投資者而言的，投資者的逆向選擇會(huì)對(duì)企業(yè)產(chǎn)生融資約束。因?yàn)橥顿Y者掌握的信息不對(duì)稱，會(huì)為了降低自己可能會(huì)承受的潛在風(fēng)險(xiǎn)而提高所要求的必要報(bào)酬率，而這進(jìn)而會(huì)導(dǎo)致企業(yè)投資不足。道德風(fēng)險(xiǎn)是對(duì)股東和經(jīng)理人而言的，由于投資者對(duì)于信息的掌握不對(duì)稱，而對(duì)所投資金缺乏有力的監(jiān)管，這就給股東和經(jīng)理人以可乘之機(jī)，做出損害投資人利益的行為，進(jìn)而導(dǎo)致企業(yè)過(guò)度投資。

　　2.融資約束理論融資約束理論提出的意義在于解釋信息不對(duì)稱所導(dǎo)致的企業(yè)投資不足。融資約束的產(chǎn)生有三個(gè)方面：投資者和股東及經(jīng)理人對(duì)投資項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)的程度接受不一，最終投資人可能放棄投資;第二，因?yàn)樾畔⒉粚?duì)稱，投資者要求更高的報(bào)酬，使得外部融資成本高于內(nèi)部融資成本;第三，投資者對(duì)所掌握信息進(jìn)行投資分析，權(quán)衡利弊后很可能放棄投資。

　　三、財(cái)務(wù)柔性測(cè)度理論及投資效率測(cè)度模型

　　(一)財(cái)務(wù)柔性測(cè)度理論

　　基于KM理論，目前的財(cái)務(wù)柔性度量方法主要有單一指標(biāo)測(cè)度法、多指標(biāo)測(cè)度法和多指標(biāo)綜合測(cè)度法。1.單一指標(biāo)測(cè)度法。單一指標(biāo)測(cè)度法有目標(biāo)值法和百分位法兩種。目標(biāo)值法是指通過(guò)構(gòu)建模型來(lái)測(cè)算出一個(gè)對(duì)照值，然后將企業(yè)的實(shí)際值與這一參照值作比較，同時(shí)在特定比較規(guī)則下，做出判斷。2.多指標(biāo)測(cè)度法。多指標(biāo)測(cè)度方法是相對(duì)于單指標(biāo)測(cè)度更加全面。具體如下：財(cái)務(wù)柔性=現(xiàn)金柔性+負(fù)債柔性現(xiàn)金柔性(CF)=企業(yè)現(xiàn)金持有比率-行業(yè)現(xiàn)金持有比率現(xiàn)金持有比率=(貨幣資金+交易性金融資產(chǎn))/年初總資產(chǎn)負(fù)債柔性(DFF)=Max(0，行業(yè)平均資產(chǎn)負(fù)債率-企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率)其中行業(yè)平均資產(chǎn)負(fù)債率減去企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率為剩余舉債能力，若計(jì)算結(jié)果小于0，則剩余舉債能力為0。3.多指標(biāo)綜合測(cè)度法。多指標(biāo)綜合測(cè)度法構(gòu)建模型是考慮多個(gè)角度的，如影響財(cái)務(wù)柔性的因素等。

　　(二)投資效率測(cè)度模型

　　1.自變量選取。因?yàn)橘Y本支出普遍具有連續(xù)性，所以企業(yè)上一期的投資(I)直接對(duì)本期投資有影響，這也反映了企業(yè)的投資變化情況，因此在因變量是新增投資的情況下，上一期投資的情況就必須加以考慮。上面提到，企業(yè)的投資效率受到融資約束水平的影響，而資產(chǎn)負(fù)債率(Lev)就是反映企業(yè)的總資產(chǎn)中有多大比例是通過(guò)負(fù)債來(lái)籌集的，這是評(píng)價(jià)公司負(fù)債水平的綜合指標(biāo)，也是衡量企業(yè)利用債權(quán)人資金進(jìn)行經(jīng)營(yíng)活動(dòng)能力的指標(biāo)，也反映債權(quán)人發(fā)放貸款的安全程度。

　　2.模型建立。當(dāng)前理論研究的基礎(chǔ)主要是基于Richardson模型，該模型使用大樣本數(shù)據(jù)進(jìn)行檢驗(yàn)，模型選取能夠有效影響公司投資水平的相關(guān)變量，殘差一般用ε表示，若ε>0，表明問(wèn)題是過(guò)度投資，過(guò)度投資的具體數(shù)值就是ε的值;若ε<0，表明問(wèn)題是投資不足，投資不足的具體數(shù)值就是ε的絕對(duì)值。

　　四、結(jié)論

　　通過(guò)以上測(cè)度方法和模型對(duì)一些上市公司財(cái)務(wù)柔性數(shù)據(jù)和投資效率數(shù)據(jù)進(jìn)行有關(guān)分析，得出的分析結(jié)果表明：現(xiàn)金柔性越高的企業(yè)可支配的現(xiàn)金流較大，因此容易造成企業(yè)的投資過(guò)度問(wèn)題，但另一方面它可以緩解企業(yè)投資不足的問(wèn)題。負(fù)債柔性對(duì)于企業(yè)投資來(lái)講能控制企業(yè)的投資成本，可以通過(guò)財(cái)務(wù)杠桿來(lái)遏制企業(yè)的過(guò)度投資情況同時(shí)改善投資不足的問(wèn)題。財(cái)務(wù)柔性的作用是有利有弊的，因?yàn)樨?cái)務(wù)柔性能夠減輕企業(yè)融資約束問(wèn)題，可以改善企業(yè)投資不足問(wèn)題;但同時(shí)，財(cái)務(wù)柔性過(guò)大會(huì)導(dǎo)致企業(yè)過(guò)度投資。因此若想真正提升企業(yè)的投資效率，需要企業(yè)儲(chǔ)備適當(dāng)?shù)呢?cái)務(wù)柔性。

　　作者：孫敏娜單位：東北林業(yè)大學(xué) 經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院

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