我國內債與外債互動關系的實證研究

　　摘要：事實已經證明，內債與外債不僅成為國家建設資金來源的重要渠道，而且已經成為國家宏觀經濟調控的重要工具。文章運用計量經濟工具檢驗了中國內債與外債的互動關系。研究得出：首先，在中國經濟發(fā)展過程中，需要大量的建設資金，內債與外債作為重要的籌資渠道，二者之間存在長期穩(wěn)定的均衡關系;其次，從短期來看，由于二者存在負向的替代效應，可以通過發(fā)行內債有效地控制外債規(guī)模;最后，從長期來看，二者存在互相沖擊效應并趨于均衡狀態(tài)。針對于此，政府相關部門應根據二者的替代效應與沖擊效應來制定借債政策以促進經濟持續(xù)穩(wěn)定增長。

　　關鍵詞：內債;外債;替代效應;沖擊效應

　　一、引言

　　我國自1978年中國改革開放以后開始真正意義上的舉借外債，1981年恢復發(fā)行國債(即內債)以彌補國內建設資金不足。伴隨著內債與外債規(guī)模的膨脹，中國經濟呈現(xiàn)了一種飛速發(fā)展的態(tài)勢。截止到2018年，我國外債余額達到19652.1億美元，中央財政債務余額為149607.42億元。

　　近四十年的經濟發(fā)展事實證明：既有外債又有內債比既無內債又無外債更能促進經濟發(fā)展。隨著經濟體制改革的深入，政府提出要積極利用國內國外兩個市場。對外舉債一方面可以彌補國內建設資金不足，另一方面可以帶動出口貿易發(fā)展，發(fā)展外向型經濟;對內發(fā)行國債不僅可以彌補財政赤字，還可以發(fā)行建設債券、保值公債、財政債券、特種國債、重點建設債券等為國家經濟建設提供資金保證。

　　同時，內債與外債已經成為國家宏觀經濟調控的重要工具。學術界有關債務的研究多是從主權債務違約風險(MichaelAkemann&FabioKanczuk，2005)、(VivianZ.Yue，2010)、(TuanCarlosHatchondo&LeonardoMartinez,2009)、(EduardoLevyYeyati&UgoPanizza，2010)、債務危機問題(RichardSylla&JohnJosephWallis，1998)、(DuoQin，2000)、(EnricaDetragiache&AntonioSpilimbergo，2004)、(CarlosArteta&GalinaHale，2008)、(PaoloManasse&NourielRoubini，2009)、(MichaelP.Dooley，2000)、債務與財政貨幣政策(AlanSutherland，1997)等方面來探討，而對于內債和外債之間互動關系方面的研究不多，DanielWaldenstrom(2010)分析了內債和外債主權違約的政治成本不同，強調了內債和外債的重要性。國內學者從理論上初步探討了內債與外債互動關系(隆武華，1997;金普森等，2010)。龔六堂等(2015)分析了內債、外債與經濟增長的關系。因此，從實證角度考察二者之間的互動關系，對于有效利用內債與外債穩(wěn)定國內經濟具有重要的理論指導意義。

　　二、理論分析

　　(一)基本概念

　　公債亦稱公共債務，指政府在國內外發(fā)行債券或向外國政府、國際金融組織、外國銀行借款所形成的國家債務。在中國，人們習慣將公債統(tǒng)稱為國債。按照發(fā)行地域的不同可將公債分為內債和外債。內債是國內公債的簡稱。它是國家憑借其信譽，按照償還原則，在國內舉借的公債。發(fā)行國內公債，是當今世界各國普遍采用的一種財政信用形式。在中國，它是籌集社會主義建設資金的一種輔助形式，主要用于發(fā)展國民經濟和文化事業(yè)。還本付息的資金來源于經濟增長所增加的社會積累。認購公債是人民群眾支援國家建設的愛國行為。

　　外債是內債的對稱。國際貨幣基金組織IMF、世界銀行(IBRD，WorldBank)、國際清算銀行(BIS)、經濟合作與發(fā)展組織(OECD)使用的外債概念是：一國的外債，是在任何給定的時刻，該國居民與非居民之間的、已使用而尚未清償?shù)�、具有契約性償還義務的全部債務。廣義的外債泛指一國對外的所有債務，包括外國政府貸款、國際金融機構貸款、在境外發(fā)行的外幣債券、外國商業(yè)銀行貸款、出口信貸、國際租賃、用現(xiàn)匯償還的補償貿易及其他形式的債務。

　　按債務的主體劃分，外債可分為兩部分：一是一國政府在國外發(fā)行的債券和對外的借款，此即為國外公債;二是一國境內的企業(yè)和居民對境外組織的具有契約性償還義務的債務。在中國，外債在很多場合實際上指的是國外公債。此外，財政為統(tǒng)借自還和自借自還外債提供直接和間接擔保，一旦在用款單位和借款單位發(fā)生償債困難時，財政即成為這些債務的最終承擔者，因此，在一定程度上，這部分外債也就變成了國家的對外借款。

　　內債和外債統(tǒng)稱為公債，都是以國家為主體的信用形式，都是一種契約性償還責任，都是國家籌集資金的重要手段和渠道，都是生產方式的一個要素。不同的是，內債只改變國內投資和儲蓄結構，并不改變其總額，而外債是國外要素的流入，既可以增加國內投資和儲蓄的總量、彌補投資與儲蓄的缺口，還可以改變其結構;外債還帶有先進技術、設備和管理經驗，而國債卻并不附帶。

　　(二)理論假設

　　在中國城市化與工業(yè)化飛速發(fā)展之際，經濟建設需要大量的資金支持，通過發(fā)行國內債和對外舉債無疑是資金來源的重要渠道。從改革開放至今，內債與外債的規(guī)模不斷擴大，社會經濟也得到了快速的發(fā)展。本文提出假設1：在中國城市化與工業(yè)化發(fā)展過程中，內債與外債共同促進經濟增長，二者之間存在長期穩(wěn)定的均衡關系。引進外債可以帶來國外先進的技術、設備以及管理經驗，對于借債國的技術進步具有一定的帶動作用。

　　但是，如果舉借的外債并非用于進口技術和產品，則其完全可以由內債來替換。這說明內債和外債之間存在替代效應。本文提出假設2：伴隨著技術的不斷進步，中國內債與外債之間存在替代效應。如果假設2成立，那么增加或者減少內債(外債)的發(fā)行將會對外債(內債)產生影響，間接地影響國內財政貨幣政策的實施效果，造成經濟的異常波動。因此提出本文的假設3：內債與外債之間存在互相沖擊作用。

　　三、指標與數(shù)據說明

　　為了更好地反映內債與外債的波動性特征，本文分別選擇國債發(fā)行額占中央財政支出比重(ND)和外債余額占外匯儲備比重(FD)作為內債與外債的替代指標。其中ND反映的是中央財政支出對內債的依賴程度，F(xiàn)D反映的是一國外匯儲備的國際清償能力。其計算公式如下：ND=國債發(fā)行額/中央財政支出×100%FD=外債余額/外匯儲備×100%其中，內債發(fā)行規(guī)模數(shù)據和中央財政收入數(shù)據來自于中國國家統(tǒng)計局網站，外債余額數(shù)據和外匯儲備數(shù)據來自于中國外匯管理局網站。由于中國從1981年開始恢復發(fā)行內債，所以本文實證研究選擇的數(shù)據區(qū)間為(1981-2018)。1994年以前，我國外債明顯高于內債，主要是通過引進外債維持經濟社會發(fā)展，而1994年以后則出現(xiàn)相反趨勢，本文據此考察二者之間的互動關系。

　　四、實證檢驗

　　(一)平穩(wěn)性檢驗

　　針對內債和外債序列用ADF檢驗(augmentedDickey-FullerTest)法進行平穩(wěn)性檢驗得到結果如下：內債和外債水平序列檢驗結果接受原假設即存在單位根，二序列是非平穩(wěn)的。一階差分序列拒絕原假設，即差分序列具有平穩(wěn)性。這說明內債和外債時間序列均是(I1)序列。

　　(二)協(xié)整檢驗與誤差修正模型的建立

　　根據平穩(wěn)性檢驗結果可知，內債與外債時間序列均是(I1)列，滿足協(xié)整檢驗的條件。根據Engle和Granger(1987)提出的E-G兩步法進行協(xié)整檢驗并構建誤差修正模型，具體步驟如下：第一步是求模型：FDt=β0+β1NDt+μt，t=1,2，…，T(1)的OLS估計，又稱協(xié)整回歸，得到及殘差序列：uˇt=FDt-β0-βˇ1NDt1,2，…，T(2)第二步是檢驗殘差序列uˇ的平穩(wěn)性，若平穩(wěn)則用uˇt-1替換，F(xiàn)Dt-βˇ1NDt，可構建如下形式的誤差修正模型：△FDt=α0+α1△NDt+aecmt-1+εt(3)其中，ecmt-1=FDt-1-βˇ1NDt-1再用OLS法估計模型(3)的參數(shù)。

　　殘差項一階差分序列通過平穩(wěn)性檢驗，即內債和外債是d(1,1)協(xié)整關系，即二者之間存在長期穩(wěn)定的均衡關系。從脈沖響應圖可以看出，外債對自身沖擊的響應從第1期開始具有正的影響并具有持續(xù)效應，滯后5期以后顯著趨于衰減狀態(tài);內債對自身沖擊的響應從第1期開始也是具有正的影響并具有持續(xù)效應，滯后2期時明顯減小，滯后2-4期時有個小的波動，滯后4期以后緩慢趨于衰減狀態(tài)。

　　從內債與外債對彼此一個標準差的沖擊來看，二者均呈現(xiàn)負的響應，即存在互相沖擊效應，并且存在滯后效應。內債對外債一個標準差沖擊的響應滯后2期時最為強烈，之后開始快速衰減，外債對內債一個標準差沖擊的響應則在滯后4期時達到最大，之后緩慢衰減。這說明短期內內債與外債對彼此的沖擊效應顯著，長期來看內債對外債沖擊的效應要強于外債對內債的沖擊效應。

　　五、結論

　　本文通過實證分析檢驗了提出的三個假設，得到如下基本結論：首先，在中國經濟發(fā)展過程中，需要大量的建設資金，內債與外債作為重要的籌資渠道，二者之間存在長期穩(wěn)定的均衡關系;其次，從短期來看，由于二者存在負向的替代效應，可以通過發(fā)行內債有效地控制外債規(guī)模;最后，從長期來看，二者存在互相沖擊效應并趨于衰減狀態(tài)。從短期來看，由于存在替代效應，那么增加或者減少內債的發(fā)行對于外債的舉借規(guī)模便會產生影響，進而間接地導致財政貨幣政策的變化，最終造成經濟劇烈波動，不利于一國經濟的可持續(xù)發(fā)展。在實際經濟生活中，各國政府往往將內債與外債政策作為經濟調控的一種手段。

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　　如果希望實施的財政貨幣政策符合預期，那么就應該考慮內債與外債之間的這種替代關系。為了保證經濟的可持續(xù)發(fā)展，舉借內債有助于減少外債規(guī)模，對外債進行有效控制。雖然目前從國外商業(yè)銀行貸款較為方便，但是要承擔國際匯率與利率波動的風險，尤其是近年來短期外債比率大幅度上升，貸款利率較高，未來還款付息必會帶來較大的資金外流，導致國內經濟劇烈波動;在中國未來的工業(yè)化與城市化發(fā)展過程中，仍然需要舉借大量的外債來彌補資金不足問題。為了對沖外債帶來的風險，中國選擇持有其他國家國債的政策是符合中國現(xiàn)實經濟發(fā)展現(xiàn)狀的。最后，國家相關部門應根據內債與外債的替代效應制定合理的借債政策以更好地促進中國經濟發(fā)展。

　　參考文獻：

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　　[2]CarlosArtetaandGalinaHale,SovereigndebtcrisesandcredittotheprivateSector.JournalofInternationalEconomics,2008,74,53-69.

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　　[4]EduardoLevyYeyatiandUgoPanizza,2010.TheelusivecostsofSovereigndefaults[J].JournalofDevelopmentEconomics,inpress.

　　作者：聶颯

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