貨幣政策對(duì)房?jī)r(jià)影響的區(qū)域差異

　　貨幣政策對(duì)房?jī)r(jià)影響具有區(qū)域差異，本篇經(jīng)濟(jì)論文探索貨幣政策對(duì)房?jī)r(jià)的調(diào)節(jié)作用，貨幣政策對(duì)我國(guó)房?jī)r(jià)的調(diào)整具有一定作用但是不明顯，對(duì)房?jī)r(jià)調(diào)整的非對(duì)稱性非常明顯。貨幣供給量對(duì)房?jī)r(jià)的調(diào)整作用由高到低依次為中高區(qū)域、中低區(qū)域和最低區(qū)域。

　　《住宅與房地產(chǎn)》以推動(dòng)我國(guó)城鎮(zhèn)住房制度改革，推動(dòng)城鎮(zhèn)住宅建設(shè)和房地產(chǎn)業(yè)的體制改革與健康發(fā)展為辦刊宗旨，探索發(fā)展我國(guó)社會(huì)主義房地產(chǎn)市場(chǎng)，解決城鎮(zhèn)住房問題，提高人民居住水平的途徑，在住宅與房地產(chǎn)領(lǐng)域的理論和實(shí)踐間架橋鋪路，為全國(guó)物業(yè)管理、房改系統(tǒng)工作人員，海內(nèi)外住宅與房地產(chǎn)行業(yè)的理論研究者和實(shí)際工作者、廣大企事業(yè)單位和城鎮(zhèn)居民提供了及時(shí)、詳實(shí)的業(yè)內(nèi)新聞和行業(yè)內(nèi)有理論指導(dǎo)意義的研究文章，引起了業(yè)界的強(qiáng)烈的反響。

　　內(nèi)容摘要：本文利用聚類分析，選取房地產(chǎn)泡沫的相關(guān)指標(biāo)，把我國(guó)30個(gè)省份(西藏自治區(qū)除外)分為房地產(chǎn)泡沫最高、中高、中低和最低四個(gè)子區(qū)域，然后選取 2004-2013年省份的面板數(shù)據(jù)實(shí)證研究貨幣政策對(duì)房?jī)r(jià)的調(diào)控作用。研究結(jié)果表明：貨幣政策在不同區(qū)域?qū)Ψ績(jī)r(jià)的調(diào)控作用的非對(duì)稱性明顯，其中貨幣量的供給對(duì)全國(guó)及各子區(qū)域的影響最為顯著，并且房地產(chǎn)泡沫越高此政策對(duì)房?jī)r(jià)的調(diào)控作用越強(qiáng)。

　　關(guān)鍵詞：房?jī)r(jià)上漲 貨幣政策 面板數(shù)據(jù) 區(qū)域比較

　　研究概述

　　近幾年來，國(guó)內(nèi)的很多學(xué)者對(duì)我國(guó)的房?jī)r(jià)進(jìn)行測(cè)算，都得出我國(guó)居高不下的房?jī)r(jià)存在著房地產(chǎn)泡沫的結(jié)論。姜春海(2005)、顧然(2006)、葛楊等(2011)、李文慧(2013)、唐薇(2014)、李平等(2015)都通過各種測(cè)算方式測(cè)算出中國(guó)房地產(chǎn)泡沫已經(jīng)產(chǎn)生并且較為嚴(yán)重。為了抑制房?jī)r(jià)的非理性攀升，國(guó)家也先后出臺(tái)了一系列宏觀調(diào)控政策，其中國(guó)家采取的貨幣政策對(duì)我國(guó)房?jī)r(jià)的調(diào)整作用也成為很多學(xué)者研究的重點(diǎn)。

　　貨幣政策對(duì)房?jī)r(jià)的調(diào)整作用，國(guó)內(nèi)外學(xué)者已經(jīng)進(jìn)行了大量的研究。一些學(xué)者認(rèn)為貨幣政策對(duì)房?jī)r(jià)的調(diào)整雖然有一定作用但不是很明顯。Dolde和 Tirtiroglu(2002)運(yùn)用美國(guó)連續(xù)18年的數(shù)據(jù)進(jìn)行考察，發(fā)現(xiàn)當(dāng)利率較低時(shí)房?jī)r(jià)的波動(dòng)比較小，反之亦然。俞康澤、余澤庭(2007)利用脈沖響應(yīng)函數(shù)進(jìn)行分析顯示，貨幣政策對(duì)房?jī)r(jià)的影響存在3-4個(gè)月的滯后期，并且貨幣政策對(duì)房?jī)r(jià)調(diào)控能力有限。況偉大(2010)研究了利率政策對(duì)房?jī)r(jià)的影響，得出結(jié)論：利率對(duì)當(dāng)期房?jī)r(jià)的變動(dòng)影響并不顯著，但對(duì)本期經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響比較顯著。董志勇、官皓(2010)對(duì)31個(gè)省市的面板數(shù)據(jù)進(jìn)行分析，結(jié)果表明貨幣政策對(duì)房?jī)r(jià)的影響有限，但實(shí)際利率對(duì)房?jī)r(jià)的影響顯著。常飛、李秀婷等(2013)運(yùn)用脈沖響應(yīng)對(duì)貨幣政策對(duì)10個(gè)不同城市商品住宅市場(chǎng)的作用進(jìn)行了分析得出結(jié)論：政府的調(diào)控政策在很大程度上引導(dǎo)房?jī)r(jià)一時(shí)的走勢(shì)，但最終市場(chǎng)供求狀況將是影響房?jī)r(jià)的決定性因素。張中華、林眾(2013)對(duì)我國(guó)房?jī)r(jià)進(jìn)行了實(shí)證研究后得出貨幣供應(yīng)量對(duì)房?jī)r(jià)的沖擊效果顯著，利率沖擊對(duì)房?jī)r(jià)的影響較復(fù)雜且相對(duì)較小的結(jié)論。

　　而另一些學(xué)者認(rèn)為，貨幣政策對(duì)房?jī)r(jià)的調(diào)整具有非對(duì)稱性，也就是說因?yàn)閰^(qū)域不同、市場(chǎng)發(fā)展階段不同等原因，貨幣政策對(duì)房?jī)r(jià)的調(diào)整作用也不同。Fratantoni和Schuh(2003)用美國(guó) 1966-1998年各地區(qū)的數(shù)據(jù)進(jìn)行分析，認(rèn)為貨幣政策對(duì)不同地區(qū)的房?jī)r(jià)的影響具有非對(duì)稱性。陳日清(2014)運(yùn)用馬爾可夫區(qū)制轉(zhuǎn)換模型研究了中國(guó)貨幣政策對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)的影響，結(jié)果表明，貨幣政策在房地產(chǎn)市場(chǎng)處于“平穩(wěn)期”時(shí)對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)幾乎沒有作用，但是在房地產(chǎn)市場(chǎng)處于“上行期”和“下行期”時(shí)作用明顯。馬亞明、劉翠(2015)利用CARCH模型對(duì)貨幣政策進(jìn)行實(shí)證研究，結(jié)果表明，貨幣政策對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)的影響具有非對(duì)稱性。

　　上述研究中大部分都是針對(duì)于全國(guó)或者一線城市的考察，在非對(duì)稱性的研究中也忽略了不同區(qū)域間的非對(duì)稱性。個(gè)別研究考慮了區(qū)域的差異，也是簡(jiǎn)單的對(duì)區(qū)域進(jìn)行劃分，并未充分考慮房?jī)r(jià)區(qū)域劃分的原因。我國(guó)之所以要對(duì)高房?jī)r(jià)進(jìn)行控制就是為了防止房?jī)r(jià)的非理性攀升導(dǎo)致房地產(chǎn)泡沫進(jìn)而對(duì)我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)甚至是我國(guó)的經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生不良影響。因此本文在進(jìn)行區(qū)域劃分時(shí)，選擇了影響房地產(chǎn)泡沫的三個(gè)指標(biāo)對(duì)我國(guó)30個(gè)省市(西藏自治區(qū)除外)進(jìn)行區(qū)域劃分。

　　區(qū)域劃分

　　(一)指標(biāo)的選取與數(shù)據(jù)來源

　　本文選取沈巍(2010)提出的測(cè)度我國(guó)房地產(chǎn)泡沫的指標(biāo)作為對(duì)30個(gè)省市(西藏自治區(qū)除外)進(jìn)行區(qū)域劃分的標(biāo)準(zhǔn)，這三個(gè)指標(biāo)分別是：房地產(chǎn)投資占社會(huì)固定資產(chǎn)投資比重、房?jī)r(jià)增長(zhǎng)率與GDP增長(zhǎng)率的比值和房?jī)r(jià)收入比。各指標(biāo)的原始數(shù)據(jù)來自中經(jīng)網(wǎng)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)庫(kù)。

　　(二)聚類分析

　　本文利用2011-2013三年的各指標(biāo)數(shù)據(jù)進(jìn)行三次聚類分析。本文基于Q型系統(tǒng)聚類分析的方法進(jìn)行聚類，結(jié)果發(fā)現(xiàn)三次聚類結(jié)論具有一致性，分類結(jié)果如表1所示。

　　根據(jù)聚類結(jié)果可知，我國(guó)30個(gè)省份根據(jù)房地產(chǎn)泡沫的大小可分為四類：第一類為北京市，該地區(qū)的房地產(chǎn)投資占社會(huì)固定資產(chǎn)投資比重、商品房施工與竣工面積的比值、房?jī)r(jià)增長(zhǎng)率與GDP增長(zhǎng)率的比值和房?jī)r(jià)收入比都屬于最高，總體上來看，應(yīng)該屬于我國(guó)房地產(chǎn)泡沫最嚴(yán)重的地區(qū)。第二類包括海南和上海，該類應(yīng)該屬于我國(guó)房地產(chǎn)泡沫中高的一類。第三類包括了廣東省、天津市、福建省和浙江省，該類屬于我國(guó)房地產(chǎn)泡沫中低的一類。第四類包括了陜西省、云南省等23個(gè)省份，應(yīng)該屬于在我國(guó)房地產(chǎn)泡沫最低的一類。

　　貨幣政策對(duì)房?jī)r(jià)影響實(shí)證研究

　　(一)變量選取

　　1.貨幣政策相關(guān)變量。貨幣政策對(duì)房?jī)r(jià)的影響主要通過貨幣和信貸兩種渠道，因此本文在選取變量時(shí)也選取這兩個(gè)影響渠道的相關(guān)變量。

　　貨幣渠道選擇廣義貨幣供給量(M2)和商業(yè)銀行法定存款準(zhǔn)備金率(T)兩個(gè)變量。由于我國(guó)的利率是受到嚴(yán)格管制的，因此貨幣的供應(yīng)量會(huì)直接作用于房地產(chǎn)價(jià)格，因此選擇廣義貨幣供給量(M2)作為解釋變量。存款準(zhǔn)備金率的變動(dòng)可以改變商業(yè)銀行的貨幣乘數(shù)和存款擴(kuò)張倍數(shù)，因此會(huì)導(dǎo)致利率、投資等一系列的變動(dòng)，通過這一系列的變動(dòng)也會(huì)對(duì)房?jī)r(jià)的變動(dòng)產(chǎn)生影響，因此選擇存款準(zhǔn)備金率(T)作為解釋變量。

　　信貸渠道選擇滯后一期的1-3年期基準(zhǔn)貸款利率(R)和房地產(chǎn)開發(fā)投資資金來源國(guó)內(nèi)貸款(L)兩個(gè)解釋變量。對(duì)于投資者而言，利率是投資項(xiàng)目融資貸款的成本，由于金融機(jī)構(gòu)通常預(yù)測(cè)房地產(chǎn)商在三年內(nèi)可以歸還貸款并且利率對(duì)房?jī)r(jià)的影響還具有滯后性，因此本文中選擇滯后一期的1-3年期的貸款利率(R)為解釋變量。中國(guó)國(guó)內(nèi)提供給房地產(chǎn)開發(fā)商的貸款直接影響房地產(chǎn)開發(fā)商的資金供給從而影響房地產(chǎn)市場(chǎng)的供給。

　　2.其他變量。房地產(chǎn)價(jià)格與我國(guó)國(guó)民收入的提高息息相關(guān)。近幾年來，我國(guó)經(jīng)濟(jì)得到快速發(fā)展，使得我國(guó)的國(guó)民收入水平得到不斷的提高，國(guó)民收入水平的提到直接導(dǎo)致城鎮(zhèn)居民可支配收入得到了很大的提升。城鎮(zhèn)居民可支配收入水平的提升使得人們對(duì)生活水平有了更好的要求，對(duì)住房的面積也有了更高的要求，對(duì)住房的需求的提高導(dǎo)致需求曲線向右移動(dòng)，使得住房?jī)r(jià)格得到提升。因此選擇城鎮(zhèn)居民可支配收入(X)作為解釋變量。

　　以上變量的原始數(shù)據(jù)都源自中經(jīng)網(wǎng)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)庫(kù)、國(guó)家統(tǒng)計(jì)局網(wǎng)站及中國(guó)人民銀行網(wǎng)站，經(jīng)過計(jì)算后得到指標(biāo)數(shù)據(jù)。

　　(二)模型構(gòu)建

　　面板數(shù)據(jù)指的是在一段時(shí)間內(nèi)跟蹤同一組個(gè)體的數(shù)據(jù)，它既有橫截面的維度(n位個(gè)體)，又有時(shí)間維度(T個(gè)時(shí)期)。面板數(shù)據(jù)的一般表示形式為：Yit=ai+biXit+ui(i=1、2、3……N;t=1、2、3……T)

　　根據(jù)所選擇的變量，建立模型如下：

　　lnPi，jt=C+α1ilnM2i，jt+α2iTi，jt+α3iRi，jt+α4ilnLi，jt+α5ilnXi，jt+μi，jt

　　其中i代表全國(guó)及房地產(chǎn)泡沫最高到最低四個(gè)等級(jí)，j表示各個(gè)省市，t代表時(shí)間。

　　(三)面板單位根檢驗(yàn)和協(xié)整檢驗(yàn)

　　1.面板單位根檢驗(yàn)。為了避免出現(xiàn)偽回歸，本文對(duì)含有時(shí)間序列的各個(gè)變量進(jìn)行單位根檢驗(yàn)以驗(yàn)證平穩(wěn)性。由于房地產(chǎn)泡沫最高區(qū)域、中高區(qū)域、中低區(qū)域的數(shù)據(jù)都屬于NT的短面板數(shù)據(jù)，因此對(duì)這個(gè)區(qū)域的數(shù)據(jù)進(jìn)行HT檢驗(yàn)和ISP檢驗(yàn)。以上的三個(gè)檢驗(yàn)中，LLC檢驗(yàn)和HT檢驗(yàn)的原假設(shè)為存在共同的單位根過程，但是LLC檢驗(yàn)適用于長(zhǎng)面板數(shù)據(jù)的檢驗(yàn)而HT檢驗(yàn)適用于短面板數(shù)據(jù)的檢驗(yàn);而ISP檢驗(yàn)的原假設(shè)為存在獨(dú)立的單位根過程。檢驗(yàn)結(jié)果如表2所示。

　　由表2可知，房地產(chǎn)泡沫最低區(qū)域的所有變量都拒絕了存在單位根的原假設(shè)，因此該區(qū)域的所有變量都是平穩(wěn)的。全國(guó)以及其余三個(gè)子區(qū)域的大多數(shù)變量也是拒絕了原假設(shè)，但是還是要對(duì)變量進(jìn)行一階差分，差分后所有的變量都拒絕了原假設(shè)。

　　2.協(xié)整檢驗(yàn)。由于房地產(chǎn)泡沫最低的區(qū)域的所有變量都是平穩(wěn)的，因此不需要再做協(xié)整檢驗(yàn)就可以直接對(duì)原變量進(jìn)行回歸，但全國(guó)及其他三個(gè)區(qū)域都是一階單整的，需要對(duì)全國(guó)及其他三個(gè)區(qū)域的進(jìn)行協(xié)整檢驗(yàn)，如果存在協(xié)整關(guān)系，可以用原變量進(jìn)行回歸。根據(jù)表3可知，全國(guó)和三個(gè)子區(qū)域的六個(gè)變量之間是存在協(xié)整關(guān)系的。

　　(四)面板模型的回歸結(jié)果

　　面板數(shù)據(jù)的回歸模型分為固定效應(yīng)模型和隨機(jī)效應(yīng)模型，本文通過對(duì)全國(guó)及各子區(qū)域的面板數(shù)據(jù)進(jìn)行豪斯曼檢驗(yàn)來確定模型的選擇。豪斯曼模型的原假設(shè)為選擇隨機(jī)效應(yīng)模型，檢驗(yàn)結(jié)果如表4所示，全國(guó)、中高區(qū)域、中低區(qū)域、最低區(qū)域都拒絕原假設(shè)，因此選擇固定效應(yīng)模型進(jìn)行回歸分析。最優(yōu)區(qū)域因?yàn)橹挥斜本┮粋�(gè)地區(qū)，因此不用進(jìn)行豪斯曼檢驗(yàn)。

　　從回歸結(jié)果可以看出，全國(guó)及四個(gè)子區(qū)域的擬合度和回歸方程的顯著性都很好。貨幣供給量對(duì)房?jī)r(jià)的影響除了在房地產(chǎn)泡沫最高的北京外，在全國(guó)和其他三個(gè)區(qū)域的影響都是顯著的，并且房地產(chǎn)泡沫越高對(duì)房?jī)r(jià)的影響就越大，在最低區(qū)域的系數(shù)為0.065但是在中高區(qū)域的系數(shù)為1.479。法定準(zhǔn)備金率只對(duì)全國(guó)和最高區(qū)域的影響是顯著的，而且對(duì)最高區(qū)域的影響的系數(shù)達(dá)到了 5.491。滯后一期的1-3年貸款利率對(duì)全國(guó)和最低區(qū)域的房?jī)r(jià)影響是顯著的，而且對(duì)最低區(qū)域的房?jī)r(jià)的影響系數(shù)高達(dá)-5.362。房地產(chǎn)開發(fā)投資資金來源國(guó)內(nèi)貸款對(duì)全國(guó)、最高區(qū)域和最低區(qū)域的影響都是顯著的，對(duì)最高區(qū)域的影響比較大，系數(shù)為0.403。

　　結(jié)論與建議

　　第一，貨幣政策對(duì)房?jī)r(jià)有一定的調(diào)控作用。全國(guó)及四個(gè)子區(qū)域的回歸結(jié)果表明，貨幣政策對(duì)全國(guó)房?jī)r(jià)的影響都是顯著的;房地產(chǎn)開發(fā)投資資金來源國(guó)內(nèi)貸款對(duì)最高區(qū)域房?jī)r(jià)的影響是顯著的;貨幣供給量對(duì)中高區(qū)域房?jī)r(jià)影響是顯著的;貨幣供給量、法定準(zhǔn)備金率和房地產(chǎn)開發(fā)投資資金來源國(guó)內(nèi)貸款對(duì)最低區(qū)域的房?jī)r(jià)的影響是顯著的。因此當(dāng)房地產(chǎn)泡沫比較嚴(yán)重時(shí)，貨幣政策可以作為調(diào)整房?jī)r(jià)的一個(gè)重要政策來使用。

　　第二，在文中提到的四種貨幣政策中，貨幣供給量對(duì)全國(guó)及其四個(gè)子區(qū)域的房?jī)r(jià)影響最為顯著。實(shí)證結(jié)果表明，即貨幣供給量對(duì)區(qū)域房?jī)r(jià)的調(diào)控具有非對(duì)稱性，貨幣供給量的降低能比較有效的降低房地產(chǎn)泡沫較高地區(qū)的房?jī)r(jià)。因此在選擇用貨幣政策降低房地產(chǎn)市場(chǎng)的泡沫時(shí)，貨幣供給量的調(diào)整是比較有效的一種政策。

　　第三，各區(qū)域貨幣政策對(duì)房?jī)r(jià)的影響存在著較大的差異。北京是我國(guó)房地產(chǎn)泡沫最為嚴(yán)重的地區(qū)，只有房地產(chǎn)開發(fā)投資資金來源國(guó)內(nèi)貸款對(duì)北京地區(qū)的房?jī)r(jià)影響顯著，說明作為我國(guó)的政治中心，由于經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)、人口流動(dòng)快和房地產(chǎn)升值潛力較大等原因，居民購(gòu)房時(shí)會(huì)考慮求學(xué)和投資等多方面的因素，貨幣政策并不能很大程度上影響居民的購(gòu)買意愿。對(duì)于房地產(chǎn)泡沫最低的區(qū)域，貨幣政策雖然對(duì)該區(qū)域的影響還比較顯著，但只有1-3年的貸款利率對(duì)房?jī)r(jià)的影響比較大;并且在該區(qū)域人均可支配收入對(duì)房?jī)r(jià)的影響非常大，說明該區(qū)域收入是制約房產(chǎn)需求的重要因素，收入增加，房產(chǎn)需求會(huì)隨之增加，從而推動(dòng)房?jī)r(jià)的上漲。

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