本文摘要：摘要：基于傾向得分匹配方法篩選出涉三農(nóng)企業(yè)和涉小微企業(yè)樣本，利用DID模型和個(gè)體、時(shí)間二元虛擬變量法，對(duì)定向降準(zhǔn)政策在三農(nóng)、小微企業(yè)領(lǐng)域的普惠效應(yīng)進(jìn)行實(shí)證分析。結(jié)果表明，定向降準(zhǔn)政策對(duì)三農(nóng)、小微企業(yè)信貸融資的影響存在異質(zhì)性，對(duì)三農(nóng)企業(yè)領(lǐng)域的普惠效應(yīng)不顯
摘要：基于傾向得分匹配方法篩選出涉“三農(nóng)”企業(yè)和涉小微企業(yè)樣本，利用DID模型和個(gè)體、時(shí)間二元虛擬變量法，對(duì)定向降準(zhǔn)政策在“三農(nóng)”、小微企業(yè)領(lǐng)域的普惠效應(yīng)進(jìn)行實(shí)證分析。結(jié)果表明，定向降準(zhǔn)政策對(duì)“三農(nóng)”、小微企業(yè)信貸融資的影響存在異質(zhì)性，對(duì)“三農(nóng)”企業(yè)領(lǐng)域的普惠效應(yīng)不顯著，對(duì)小微企業(yè)領(lǐng)域的普惠效應(yīng)顯著。從信貸結(jié)構(gòu)看，定向降準(zhǔn)政策促進(jìn)小微企業(yè)短期借款能力明顯提升，長(zhǎng)期借款能力沒有變化。企業(yè)微觀層面，財(cái)務(wù)杠桿、抵押擔(dān)保能力、企業(yè)規(guī)模、盈利能力是影響“三農(nóng)”、小微企業(yè)信貸融資的主要微觀指標(biāo);宏觀經(jīng)濟(jì)層面，“三農(nóng)”、小微企業(yè)不具有“親經(jīng)濟(jì)周期”特性，總量型貨幣政策對(duì)其融資支持作用有限。
關(guān)鍵詞：定向降準(zhǔn)政策;普惠效應(yīng);“三農(nóng)”企業(yè);小微企業(yè);雙重差分模型
我國(guó)經(jīng)濟(jì)經(jīng)歷了幾十年的規(guī)模速度型粗放增長(zhǎng)，現(xiàn)已進(jìn)入經(jīng)濟(jì)發(fā)展新常態(tài)，但面臨經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)失衡、生產(chǎn)效率低下、資源分配不均等多重問題，傳統(tǒng)的總量調(diào)控貨幣政策未能有效解決[1]。
因此，我國(guó)積極創(chuàng)新，實(shí)施結(jié)構(gòu)性貨幣政策推出了定向降準(zhǔn)政策、定向再貸款、再貼現(xiàn)、短期流動(dòng)性借貸便利(SLO)、常備借貸便利(SLF)等結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具，打出精準(zhǔn)調(diào)控“組合拳”，力圖建立常態(tài)化、精準(zhǔn)化的流動(dòng)性管理體系，避免大水漫灌。2014年以來，我國(guó)多次實(shí)施定向降準(zhǔn)政策，目的是通過降低符合條件金融機(jī)構(gòu)的存款準(zhǔn)備金率，引導(dǎo)資金流向特定領(lǐng)域。在新常態(tài)下，“三農(nóng)”、小微企業(yè)是促進(jìn)國(guó)民經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)健康發(fā)展的重要力量，產(chǎn)業(yè)化發(fā)展需要大量信貸資源支持，但由于自身經(jīng)營(yíng)規(guī)模小、資金量小、發(fā)展前景不穩(wěn)定，“三農(nóng)”、小微企業(yè)一直是銀行信貸資源流向的弱勢(shì)群體。
為此，央行于2014年4月開始持續(xù)推出定向降準(zhǔn)政策，希望通過政策傳導(dǎo)使資金流向“三農(nóng)”、小微企業(yè)領(lǐng)域，力圖解決其資金堵點(diǎn)，這與普惠金融理念十分契合。2017年國(guó)務(wù)院《政府工作報(bào)告》提出了要加強(qiáng)普惠金融，緩解中小微融資難題，央行開始將定向降準(zhǔn)與普惠金融理念相結(jié)合，實(shí)施普惠金融定向降準(zhǔn)考核，對(duì)達(dá)到考核標(biāo)準(zhǔn)的銀行定向降準(zhǔn)0.5~1.5個(gè)百分點(diǎn)。央行為支持疫情防控、企業(yè)復(fù)工復(fù)產(chǎn)，再次實(shí)施了定向降準(zhǔn)政策。本文將基于我國(guó)正在積極運(yùn)用貨幣政策工具化解經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)矛盾這一現(xiàn)實(shí)背景，理論分析定向降準(zhǔn)政策的傳導(dǎo)機(jī)制，構(gòu)建雙重差分模型進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)，對(duì)比分析定向降準(zhǔn)政策對(duì)“三農(nóng)”和小微企業(yè)短期、長(zhǎng)期借款的影響，為如何推進(jìn)政策實(shí)施和提高貨幣政策有效性提供借鑒和參考，也為央行未來繼續(xù)實(shí) 施定向調(diào)控工具提供理論支撐。
一、文獻(xiàn)綜述
對(duì)于結(jié)構(gòu)性貨幣政策，學(xué)者們認(rèn)為能夠調(diào)整金融機(jī)構(gòu)信貸結(jié)構(gòu)、具有結(jié)構(gòu)性特征的政策可統(tǒng)稱為結(jié)構(gòu)性貨幣政策，其與傳統(tǒng)的常規(guī)貨幣政策即總量調(diào)控工具是不同的，如西方國(guó)家為應(yīng)對(duì)金融危機(jī)實(shí)施的非常規(guī)貨幣政策[2]。
國(guó)外一些學(xué)者有關(guān)非常規(guī)貨幣政策實(shí)施效果的研究文獻(xiàn)中，Churm等關(guān)于融資換貸款計(jì)劃(FLS)的研究和Boeckxet等關(guān)于定向長(zhǎng)期再融資計(jì)劃的研究，都肯定了結(jié)構(gòu)性貨幣政策對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的作用[3-4]。Albertazzi等分析了非常規(guī)貨幣政策的銀行信貸渠道，發(fā)現(xiàn)受資本約束的銀行會(huì)降低信貸供給能力，削弱政策實(shí)施效果[5]。還有學(xué)者認(rèn)為結(jié)構(gòu)性貨幣政策會(huì)增加流動(dòng)性從而降低長(zhǎng)期利率，進(jìn)而減少企業(yè)融資成本[6]。但成學(xué)真等認(rèn)為西方的非常規(guī)貨幣政策實(shí)施目標(biāo)與國(guó)內(nèi)顯著不同，我國(guó)結(jié)構(gòu)性貨幣政策的實(shí)施主要是為了引導(dǎo)資金流向特定領(lǐng)域，以緩解經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)性矛盾[7]。
國(guó)內(nèi)大多數(shù)學(xué)者采用VAR模型、事件研究法、一般均衡結(jié)構(gòu)模型等方法分析結(jié)構(gòu)性貨幣政策的實(shí)施效果。孫國(guó)峰等肯定了結(jié)構(gòu)性貨幣政策的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整作用，認(rèn)為其能夠通過穩(wěn)定市場(chǎng)利率有效抑制經(jīng)濟(jì)的不正常波動(dòng)，證明了定向調(diào)控類貨幣政策比傳統(tǒng)貨幣政策更具有特定領(lǐng)域微調(diào)的顯著優(yōu)勢(shì)[8]。彭俞超和方意研究發(fā)現(xiàn)，定向降準(zhǔn)等結(jié)構(gòu)性貨幣政策是為了解決“三農(nóng)”、小微企業(yè)等實(shí)體經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域或薄弱環(huán)節(jié)存在的融資難、融資貴問題，基于中國(guó)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)而采取的“不得已而為之”的創(chuàng)新，結(jié)構(gòu)性貨幣政策會(huì)定向影響銀行的運(yùn)營(yíng)成本以實(shí)現(xiàn)調(diào)整信貸結(jié)構(gòu)、促進(jìn)產(chǎn)業(yè)升級(jí)的目的[9]。
定向降準(zhǔn)政策是一種具有中國(guó)特色的新型貨幣政策工具，相對(duì)于其他結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具，定向降準(zhǔn)政策尤其受到國(guó)內(nèi)學(xué)者的重視，但學(xué)術(shù)界對(duì)其作用機(jī)理和實(shí)施效果的研究意見不一。一些學(xué)者認(rèn)為，新常態(tài)下我國(guó)傾向于運(yùn)用貨幣數(shù)量的定向擴(kuò)張來刺激需求，定向降準(zhǔn)政策確實(shí)能夠發(fā)揮結(jié)構(gòu)性效應(yīng)[10]，該政策不僅可以通過規(guī)模、價(jià)格、風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避效應(yīng)達(dá)到政策效果，還能同時(shí)引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)增加信貸規(guī)模、調(diào)整信貸投向，發(fā)揮結(jié)構(gòu)調(diào)整功能，對(duì)特定領(lǐng)域如“三農(nóng)”、小微企業(yè)實(shí)現(xiàn)“精準(zhǔn)滴灌”，對(duì)企業(yè)業(yè)績(jī)也有正向影響[11]。郭曄等實(shí)證檢驗(yàn)出銀行競(jìng)爭(zhēng)可以正向激勵(lì)定向降準(zhǔn)政策的“普惠效應(yīng)”，時(shí)間維度相對(duì)于區(qū)域維度的銀行競(jìng)爭(zhēng)調(diào)節(jié)作用更明顯[12]。
在肯定政策實(shí)施效果的同時(shí)，也有部分學(xué)者持謹(jǐn)慎態(tài)度，認(rèn)為這一政策實(shí)施未達(dá)到預(yù)期，甚至產(chǎn)生了政策執(zhí)行難以保證、銀行信貸風(fēng)險(xiǎn)增加、影響金融體制改革、經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)矛盾難以解決等不同程度的副作用[13]。黎齊認(rèn)為定向降準(zhǔn)政策沒有將流動(dòng)性釋放到目標(biāo)領(lǐng)域，反而釋放到了非目標(biāo)領(lǐng)域，其是否真的有效取決于定向、非定向兩部門貸款需求利率彈性和貸款的邊際管理成本，持續(xù)的政策實(shí)施反而會(huì)加劇實(shí)際與預(yù)期效果的偏離[14]。
還有一種觀念認(rèn)為單純的定向降準(zhǔn)政策效果不明顯，但其潛在變量對(duì)農(nóng)業(yè)產(chǎn)值具有正向沖擊作用，當(dāng)該政策與總量調(diào)控政策組合實(shí)施時(shí)，成效大大提高，然而隨著利率期限的延長(zhǎng)，政策實(shí)施效果會(huì)受到限制[15-16]。定向降準(zhǔn)政策并不是解決“三農(nóng)”、小微企業(yè)等定向部門融資難、融資貴問題的根本途徑，治本之策是要降低這些企業(yè)的貸款管理成本[17]。
總的來說，相對(duì)于其他結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具，定向降準(zhǔn)政策受到國(guó)內(nèi)學(xué)者的廣泛重視，但由于政策實(shí)施時(shí)間尚短，學(xué)術(shù)界對(duì)該政策的研究大都集中在政策對(duì)企業(yè)貸款可得性的總量影響，其作用機(jī)理和實(shí)施效果還存在爭(zhēng)議。相對(duì)于以往文獻(xiàn)，本文選用具有結(jié)構(gòu)性特征的“三農(nóng)”、小微企業(yè)借款占比作為被解釋變量進(jìn)行實(shí)證研究，檢驗(yàn)定向降準(zhǔn)政策的實(shí)施成效，是對(duì)現(xiàn)有研究的擴(kuò)充。對(duì)企業(yè)短期融資能力和長(zhǎng)期融資能力進(jìn)行對(duì)比分析，為如何強(qiáng)化定向降準(zhǔn)政策的實(shí)施效果，使其更加精準(zhǔn)流入“三農(nóng)”、小微企業(yè)提供一定的借鑒與啟示。
二、傳導(dǎo)機(jī)制與理論分析
定向降準(zhǔn)政策是對(duì)傳統(tǒng)存款準(zhǔn)備金制度的創(chuàng)新。自2014年4月至2020年，中國(guó)人民銀行已實(shí)施了18輪定向降準(zhǔn)政策，通過對(duì)“三農(nóng)”和小微企業(yè)貸款比例達(dá)到一定要求的商業(yè)銀行降低存款準(zhǔn)備金率，增加商業(yè)銀行的可貸資金量，促進(jìn)服務(wù)基層的城市商業(yè)銀行、農(nóng)村商業(yè)銀行、農(nóng)村合作銀行等加大對(duì)“三農(nóng)”和小微企業(yè)的支持力度，引導(dǎo)信貸資源流向弱勢(shì)群眾，緩解“三農(nóng)”和小微企業(yè)融資難題。
中央銀行通過定向降低存款準(zhǔn)備金率，調(diào)控貨幣供應(yīng)量，引導(dǎo)商業(yè)銀行信貸行為，為政策支持企業(yè)提供流動(dòng)性。定向降準(zhǔn)與存款準(zhǔn)備金制度的傳導(dǎo)過程具有相似性，即主要通過銀行信貸渠道傳導(dǎo)，傳導(dǎo)路徑是：“中央銀行—商業(yè)銀行—政策扶持企業(yè)”。其傳導(dǎo)過 程的核心在于商業(yè)銀行，所以研究定向降準(zhǔn)政策傳導(dǎo)的核心在于研究定向降準(zhǔn)實(shí)施后商業(yè)銀行的行為選擇。
(一)定向降準(zhǔn)政策影響商業(yè)銀行信貸調(diào)整
首先，定向降準(zhǔn)政策影響商業(yè)銀行信貸投放規(guī)模。中央銀行實(shí)施調(diào)控法定存款準(zhǔn)備金率這一貨幣政策，通過貨幣乘數(shù)效應(yīng)多倍收縮或擴(kuò)張貨幣，對(duì)社會(huì)貨幣總供給產(chǎn)生影響，從而作用于實(shí)體經(jīng)濟(jì)。定向降準(zhǔn)政策實(shí)行后，符合要求的商業(yè)銀行存款準(zhǔn)備金率降低，存放在中央銀行的法定存款準(zhǔn)備金減少，商業(yè)銀行資金存量擴(kuò)大，能夠用于發(fā)放貸款的資金數(shù)量增加。貨幣乘數(shù)也稱貨幣擴(kuò)張系數(shù)或貨幣擴(kuò)張乘數(shù)，是指在商業(yè)銀行創(chuàng)造存款貨幣功能的作用下，社會(huì)貨幣總供給擴(kuò)張的倍數(shù)。
貨幣乘數(shù)等于社會(huì)貨幣的總供給量與基礎(chǔ)貨幣數(shù)的比值。k=M/B(1)上式中，k是貨幣乘數(shù)，M是貨幣總供給量，B是基礎(chǔ)貨幣。將貨幣乘數(shù)公式展開，即：k=(Rc+1)(/Rd+Re+Rc)(2)上式中，Rd是法定準(zhǔn)備金率，Re是超額準(zhǔn)備金率，Rc是現(xiàn)金在存款中的比率。根據(jù)計(jì)算公式，可以看出，假定商業(yè)銀行保持原有的Re、Rc不變，那么下調(diào)Rd會(huì)使k提高。
因此，基于貨幣乘數(shù)效應(yīng)，定向降準(zhǔn)會(huì)提高商業(yè)銀行貨幣乘數(shù)，進(jìn)而增加政策優(yōu)惠范圍內(nèi)的商業(yè)銀行貨幣供應(yīng)量，可貸資金數(shù)量增加，能夠投入“三農(nóng)”和小微企業(yè)的資金也會(huì)有所增加。其次，定向降準(zhǔn)政策影響商業(yè)銀行信貸結(jié)構(gòu)。在理想預(yù)期下，定向降準(zhǔn)對(duì)“三農(nóng)”和小微企業(yè)領(lǐng)域的貸款提供政策支持，商業(yè)銀行為獲得政策優(yōu)惠，將選擇調(diào)整信貸結(jié)構(gòu)以滿足政策條件，進(jìn)而可能為“三農(nóng)”和小微企業(yè)領(lǐng)域提供更多信貸支持。但定向降準(zhǔn)作為引導(dǎo)性貨幣政策，并不具有強(qiáng)制性，商業(yè)銀行仍然可以自主選擇信貸對(duì)象、決定信貸結(jié)構(gòu)。
基于理性人假設(shè)，商業(yè)銀行是否選擇調(diào)整信貸結(jié)構(gòu)，取決于其對(duì)預(yù)期收益與風(fēng)險(xiǎn)的衡量。具體來說，定向降準(zhǔn)政策優(yōu)惠釋放的有限流動(dòng)性給商業(yè)銀行帶來的收益是否能彌補(bǔ)向缺乏抵押品、收益小的“三農(nóng)”和小微企業(yè)增加貸款支持而承擔(dān)的信貸風(fēng)險(xiǎn)，是決定其能否調(diào)整信貸結(jié)構(gòu)以達(dá)到政策要求的重要因素。已有理論研究顯示，定向降準(zhǔn)政策的調(diào)控力度越大，對(duì)商業(yè)銀行的激勵(lì)作用越大。定向降準(zhǔn)幅度增大，銀行可貸資金增加越多，利息收益漲幅越大，銀行可從定向降準(zhǔn)政策中獲得的收益就越大。因此理論上來說，政策力度越大，對(duì)“三農(nóng)”和小微企業(yè)的影響就越明顯。
(二)商業(yè)銀行信貸調(diào)整影響企業(yè)信貸可得性
基于安全性、流動(dòng)性和盈利性原則，商業(yè)銀行對(duì)借款對(duì)象存在偏好，傾向于將貸款提供給安全性更高和盈利能力更強(qiáng)的行業(yè)和企業(yè)。“三農(nóng)”和小微企業(yè)貸款風(fēng)險(xiǎn)較高、盈利能力較弱，是否為其提供信貸供給，銀行對(duì)此持謹(jǐn)慎態(tài)度。
從定向降準(zhǔn)政策的傳導(dǎo)路徑來看，商業(yè)銀行的放貸行為在促進(jìn)政策落地見效的過程中起著橋梁紐帶作用，定向降準(zhǔn)通過削弱商業(yè)銀行貸款偏好，影響信貸投放方向，使政策釋放的資金投入到“三農(nóng)”和小微企業(yè)領(lǐng)域。若銀行信貸傳導(dǎo)渠道順暢，定向降準(zhǔn)政策效果將直接反映為商業(yè)銀行對(duì)“三農(nóng)”和小微企業(yè)貸款數(shù)額的增加，信貸約束降低，“三農(nóng)”、小微企業(yè)信貸可得性提高。綜上所述，定向降準(zhǔn)政策通過貨幣渠道和信貸渠道傳導(dǎo)，促使商業(yè)銀行調(diào)整信貸投放規(guī)模和信貸結(jié)構(gòu)，最終使資金流向“三農(nóng)”和小微企業(yè)發(fā)展領(lǐng)域，其作用效果反映為商業(yè)銀行對(duì)“三農(nóng)”和小微企業(yè)領(lǐng)域的放貸情況，以及由此產(chǎn)生的普惠效應(yīng)。
三、定向降準(zhǔn)政策對(duì)“三農(nóng)”企業(yè)的普惠效應(yīng)分析
(一)研究樣本
本文的研究對(duì)象是全部A股上市企業(yè)，農(nóng)業(yè)企業(yè)是指證監(jiān)會(huì)行業(yè)分類為農(nóng)、林、牧、漁業(yè)的企業(yè)，其余為非農(nóng)業(yè)企業(yè)。我國(guó)定向降準(zhǔn)政策首次實(shí)施時(shí)間為2014年4月，為減輕選擇性偏誤的影響，本文以2013年底作為匹配時(shí)間。針對(duì)2013年12月31日前全部A股上市的企業(yè)，剔除ST類、*ST類、金融類、未劃分行業(yè)類，選取了32家農(nóng)業(yè)上市企業(yè)。
為了研究實(shí)施定向降準(zhǔn)政策對(duì)農(nóng)業(yè)企業(yè)是否具有普惠效應(yīng)，需要選定農(nóng)業(yè)上市企業(yè)作為處理組，非農(nóng)業(yè)上市企業(yè)作為對(duì)照組。本文選取企業(yè)規(guī)模(SIZE)、成長(zhǎng)性(GROWTH)、盈利能力(ROA)、抵押擔(dān)保能力(FIXED)四個(gè)指標(biāo)對(duì)農(nóng)業(yè)和非農(nóng)業(yè)上市企業(yè)進(jìn)行匹配，確保處理組和對(duì)照組樣本在定向降準(zhǔn)政策頒布前具有相似的融資能力和業(yè)績(jī)水平。這里采用傾向得分匹配方法(PSM)對(duì)32家農(nóng)業(yè)上市企業(yè)進(jìn)行樣本匹配，利用Logit模型進(jìn)行1∶1匹配后，得到與這些企業(yè)最為接近的32家非農(nóng)業(yè)上市企業(yè)，即為涉農(nóng)貸款研究樣本的處理組和對(duì)照組。
(二)變量說明
1.被解釋變量本文選用企業(yè)信貸融資比、短期借款能力、長(zhǎng)期借款能力三個(gè)指標(biāo)作為企業(yè)信貸可得性的代理變量，信貸融資比可以衡量企業(yè)的信貸可得性，短期借款能力和長(zhǎng)期借款能力可以衡量定向降準(zhǔn)政策頒布后企業(yè)貸款期限結(jié)構(gòu)的變化情況。信貸融資比即總借款占總資產(chǎn)的比重，該指標(biāo)越高說明企業(yè)獲得貸款的可能性更大;短期借款能力即短期借款占總資產(chǎn)的比重;長(zhǎng)期借款能力即長(zhǎng)期借款占總資產(chǎn)的比重。
2.解釋變量定向降準(zhǔn)政策個(gè)體虛擬變量。若個(gè)體是政策扶持企業(yè)，即農(nóng)業(yè)企業(yè)，則該變量賦值為1;若個(gè)體是非政策扶持企業(yè)，即非農(nóng)業(yè)企業(yè)，則該變量賦值為0。定向降準(zhǔn)政策時(shí)間虛擬變量。我國(guó)定向降準(zhǔn)政策的首次頒布時(shí)間為2014年4月，若時(shí)間在此之前，該變量賦值為0，若時(shí)間在此之后，該變量賦值為1。雙重差分估計(jì)量。個(gè)體虛擬變量和時(shí)間虛擬變量的乘積，用來評(píng)估定向降準(zhǔn)政策是否顯著。
3.控制變量企業(yè)規(guī)模，選用資產(chǎn)合計(jì)作為代理變量，取對(duì)數(shù)處理;成長(zhǎng)性，選用營(yíng)業(yè)收入的增長(zhǎng)率作為代理變量;盈利能力，反映了企業(yè)總資產(chǎn)帶來的收益，選用凈利潤(rùn)占總資產(chǎn)的比重作為代理變量;抵押擔(dān)保能力，選用固定資產(chǎn)占總資產(chǎn)的比重作為代理變量;財(cái)務(wù)杠桿，選用總負(fù)債占總資產(chǎn)的比重作為代理變量;現(xiàn)金占總資產(chǎn)比率，即經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物凈增加額占總資產(chǎn)的比重;經(jīng)濟(jì)增速，選用直接反映我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值GDP的增長(zhǎng)率作為代理變量;貨幣政策，選用廣義貨幣供應(yīng)量M2的增長(zhǎng)率作為代理變量。
四、定向降準(zhǔn)政策對(duì)小微企業(yè)的普惠效應(yīng)分析
(一)樣本選擇與變量說明
本文的研究對(duì)象是新三板(全國(guó)股轉(zhuǎn)系統(tǒng))企業(yè)，2013年年底前上市的新三板企業(yè)共253家，踢除ST類企業(yè)后剩余238家。工業(yè)和信息化部、國(guó)家統(tǒng)計(jì)局、國(guó)家發(fā)展改革委、財(cái)政部研究制定的《中小企業(yè)劃型標(biāo)準(zhǔn)規(guī)定》(工信部聯(lián)企業(yè)﹝2011﹞300號(hào))中對(duì)小微企業(yè)進(jìn)行了明確界定，該規(guī)定根據(jù)從業(yè)人員、營(yíng)業(yè)收入、資產(chǎn)總額三個(gè)指標(biāo)把企業(yè)劃分為中型企業(yè)、小型企業(yè)和微型企業(yè)。
本文依據(jù)此規(guī)定，對(duì)2013年年底之前全國(guó)股轉(zhuǎn)系統(tǒng)中的238家非ST類企業(yè)進(jìn)行劃分，劃分出72家中型企業(yè)，166家小微企業(yè)�？紤]到部分企業(yè)的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)存在缺失，因此從中篩選出各指標(biāo)值最小的23家小微企業(yè)作為處理組，各指標(biāo)值最大的23家中型企業(yè)作為對(duì)照組。變量說明與上文涉農(nóng)企業(yè)變量相同，此處不再贅述。
(二)數(shù)據(jù)來源
本文的相關(guān)數(shù)據(jù)來源于中國(guó)人民銀行、國(guó)家統(tǒng)計(jì)局官網(wǎng)，中小微企業(yè)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)和相關(guān)資料來源于Wind數(shù)據(jù)庫。由于中小微企業(yè)季度財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)存在大量缺失，這里選用年度數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證分析，考慮到數(shù)據(jù)的可獲取性，樣本期間定為2011—2019年。
(三)模型設(shè)計(jì)與實(shí)證結(jié)果
本文在研究定向降準(zhǔn)政策對(duì)小微企業(yè)和中型企業(yè)信貸可得性影響的差異時(shí)，將23家小微企業(yè)作為處理組，23家中型企業(yè)作為對(duì)照組，與上文相同，構(gòu)建兩個(gè)二元虛擬變量D和MP，D=1表示小微企業(yè)，D=0表示中型企業(yè)，MP=1表示定向降準(zhǔn)政策頒布后(即2014年及以后)，MP=0表示定向降準(zhǔn)政策頒布前。
1.定向降準(zhǔn)政策頒布對(duì)小微企業(yè)信貸融資影響分析
定向降準(zhǔn)政策對(duì)小微企業(yè)信貸融資影響的實(shí)證結(jié)果。列(1)中D*MP系數(shù)估計(jì)值為0.0362，在10%的顯著性水平下顯著為正。列(2)D*MP系數(shù)估計(jì)值為0.0273，不顯著;SIZE和LEV的系數(shù)在1%的顯著性水平下顯著，分別為0.0257和0.1963，LEV的系數(shù)絕對(duì)值最大;ROA的系數(shù)在5%的顯著性水平下顯著，為0.0163。列(3)中D*MP系數(shù)估計(jì)值為0.0273，不顯著;SIZE和LEV的系數(shù)在1%的顯著性水平下顯著，分別為0.0256和0.1959;ROA的系數(shù)在1%的顯著性水平下顯著，為0.0164，結(jié)果與列(2)幾乎沒有差別。
說明定向降準(zhǔn)政策對(duì)小微企業(yè)信貸融資具有正向促進(jìn)作用;企業(yè)規(guī)模、盈利能力和財(cái)務(wù)杠桿對(duì)小微企業(yè)融資能力具有正面推動(dòng)作用，企業(yè)規(guī)模越大、盈利能力越強(qiáng)、財(cái)務(wù)杠桿越大的小微企業(yè)越容易得到信貸資金，財(cái)務(wù)杠桿是影響小微企業(yè)獲取銀行金融支持的最主要原因。
2.定向降準(zhǔn)政策頒布對(duì)小微企業(yè)短期借款能力影響分析
定向降準(zhǔn)政策對(duì)小微企業(yè)短期借款能力影響的實(shí)證結(jié)果。列(1)中D*MP系數(shù)估計(jì)值為0.0414，在5%的顯著性水平下顯著。列(2)中D*MP系數(shù)估計(jì)值為0.0355，在5%的顯著性水平下顯著;SIZE、ROA和LEV的影響系數(shù)顯著為正，分別為0.0138、0.0143和0.1642，GROWTH的系數(shù)顯著但影響為0。
列(3)中D*MP系數(shù)估計(jì)值為0.0357，在5%的顯著性水平下顯著;ROA、LEV的系數(shù)顯著為正，分別為0.0151、0.1651，數(shù)值與列(2)相差很小�？梢�，定向降準(zhǔn)政策的實(shí)施對(duì)于促進(jìn)小微企業(yè)短期信貸融資作用很突出，政策出臺(tái)后，銀行對(duì)信貸資金進(jìn)行了重新分配，增加了小微企業(yè)貸款數(shù)量，釋放出的資金真正惠及了小微企業(yè)發(fā)展，效果顯著。盈利能力和財(cái)務(wù)杠桿是推動(dòng)小微企業(yè)獲得金融支持的重要因素，盈利能力越強(qiáng)、財(cái)務(wù)杠桿越大的小微企業(yè)，其短期借款能力越強(qiáng)，相比之下財(cái)務(wù)杠桿的影響最大。
3.定向降準(zhǔn)政策頒布對(duì)小微企業(yè)長(zhǎng)期借款能力影響分析
定向降準(zhǔn)政策對(duì)小微企業(yè)長(zhǎng)期借款能力影響的實(shí)證結(jié)果。列(1)中D*MP系數(shù)估計(jì)值為-0.0057，不顯著。列(2)中D*MP系數(shù)估計(jì)值為-0.0088，不顯著;SIZE、FIXED、LEV的影響系數(shù)顯著為正，分別為0.0118、0.0327、0.0328。列(3)中D*MP系數(shù)估計(jì)值為-0.0090，不顯著;SIZE、FIXED、LEV的影響系數(shù)顯著為正，分別為0.0128、0.0329、0.0316，與列(2)結(jié)果接近。
說明定向降準(zhǔn)政策對(duì)小微企業(yè)長(zhǎng)期融資沒有影響，短期內(nèi)政策效果明顯，但長(zhǎng)期政策效果有限。企業(yè)規(guī)模、抵押貸款能力、財(cái)務(wù)杠桿是影響小微企業(yè)長(zhǎng)期信貸的重要因素，企業(yè)發(fā)展規(guī)模越大、可抵押的固定資產(chǎn)越多、財(cái)務(wù)杠桿高的企業(yè)會(huì)獲得金融資源的青睞。
五、結(jié)論和建議
(一)結(jié)論
1.定向降準(zhǔn)政策對(duì)“三農(nóng)”企業(yè)和小微企業(yè)信貸融資的影響存在異質(zhì)性
在“三農(nóng)”領(lǐng)域，定向降準(zhǔn)的政策效果與政策預(yù)期存在較大偏差，降準(zhǔn)政策沒有給“三農(nóng)”企業(yè)帶來資金支持，反而加大了“三農(nóng)”企業(yè)與其他行業(yè)的短期融資差距，政策釋放的流動(dòng)性沒有流向“三農(nóng)”企業(yè)，政策效果并不樂觀。在小微企業(yè)領(lǐng)域，定向降準(zhǔn)政策的普惠效應(yīng)顯著，在政策的信號(hào)效應(yīng)和資源引導(dǎo)下，信貸部門對(duì)政策支持小微企業(yè)發(fā)展有積極的預(yù)期，金融機(jī)構(gòu)釋放的資金不斷流向小微企業(yè)，起到了提振小微企業(yè)信心和促進(jìn)其發(fā)展的作用。從信貸結(jié)構(gòu)來看，在定向降準(zhǔn)政策的驅(qū)動(dòng)下，小微企業(yè)短期融資能力明顯提升，長(zhǎng)期融資能力沒有變化，政策的長(zhǎng)期效果有待進(jìn)一步加強(qiáng)。
2.企業(yè)微觀層面
企業(yè)微觀層面，財(cái)務(wù)杠桿對(duì)“三農(nóng)”和小微企業(yè)的信貸融資比、短期借款能力、長(zhǎng)期借款能力均有正向影響，在所有影響顯著的控制變量中，財(cái)務(wù)杠桿的系數(shù)絕對(duì)值最大，是推動(dòng)“三農(nóng)”、小微企業(yè)獲得信貸融資的第一個(gè)主要因素。原因可能有兩點(diǎn)：一是較為穩(wěn)定的銀企關(guān)系可能是“三農(nóng)”、小微企業(yè)實(shí)現(xiàn)信貸渠道暢通的主要原因;二是銀行出于對(duì)高杠桿企業(yè)破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)憂愿意繼續(xù)提供金融支持。
財(cái)務(wù)杠桿大的企業(yè)不存在融資難題，財(cái)務(wù)杠桿小的企業(yè)受到更多的融資約束，這是導(dǎo)致“僵尸”企業(yè)大量存在的重要原因，這種現(xiàn)象嚴(yán)重妨礙新技術(shù)、新產(chǎn)業(yè)等新動(dòng)能的成長(zhǎng)發(fā)展。抵押擔(dān)保能力對(duì)“三農(nóng)”企業(yè)的短期融資具有正向促進(jìn)作用，對(duì)小微企業(yè)的長(zhǎng)期融資具有正面推動(dòng)作用，抵押能力越強(qiáng)，違約風(fēng)險(xiǎn)越小，越容易獲得資金支持，是促進(jìn)“三農(nóng)”、小微企業(yè)融資的第二個(gè)主要因素。
企業(yè)規(guī)模對(duì)“三農(nóng)”企業(yè)短期借款能力具有負(fù)向影響，對(duì)長(zhǎng)期借款能力具有正向影響，對(duì)小微企業(yè)不論是短期融資還是長(zhǎng)期融資都有正向促進(jìn)作用，是影響“三農(nóng)”、小微企業(yè)融資的第三個(gè)主要因素。對(duì)農(nóng)業(yè)企業(yè)來說，規(guī)模越大，長(zhǎng)期貸款需求越多，越容易獲得銀行長(zhǎng)期信貸資源;企業(yè)規(guī)模越小，則短期借款需求越多，越容易獲得銀行短期信貸資源。
盈利能力對(duì)“三農(nóng)”企業(yè)短期借款能力具有負(fù)向影響，對(duì)小微企業(yè)短期借款能力具有正向作用，盈利能力是影響“三農(nóng)”、小微企業(yè)融資能力的第四個(gè)主要因素;盈利能力越強(qiáng)的“三農(nóng)”企業(yè)獲得短期融資越少，反映出我國(guó)信貸市場(chǎng)對(duì)“三農(nóng)”領(lǐng)域的資源配置并不合理。企業(yè)成長(zhǎng)性和現(xiàn)金比率與“三農(nóng)”、小微企業(yè)信貸融資沒有很強(qiáng)的相關(guān)性，企業(yè)營(yíng)業(yè)收入和現(xiàn)金流量對(duì)企業(yè)融資影響不大，這也反映了信貸市場(chǎng)的不合理現(xiàn)象[18]。
3.宏觀經(jīng)濟(jì)層面
宏觀經(jīng)濟(jì)層面，“三農(nóng)”和小微企業(yè)的信貸融資與經(jīng)濟(jì)周期、貨幣供給并不具有相關(guān)性，“三農(nóng)”、小微企業(yè)融資不具有“親經(jīng)濟(jì)周期”特性，總量型貨幣政策對(duì)于“三農(nóng)”、小微的融資支持作用有限，從另一方面體現(xiàn)了結(jié)構(gòu)性貨幣政策出臺(tái)的必要性。
(二)建議
1.提升政策實(shí)施效果，多種政策協(xié)調(diào)配合由于定向降準(zhǔn)政策對(duì)小微企業(yè)效果顯著且具有普惠效應(yīng)，但在“三農(nóng)”領(lǐng)域效果并不明顯，一方面應(yīng)提升政策的有效性，進(jìn)一步強(qiáng)化政策對(duì)“三農(nóng)”、小微企業(yè)領(lǐng)域的信貸支持，更加明確對(duì)目標(biāo)企業(yè)貸款的傾向性，保持政策效果長(zhǎng)期穩(wěn)定。另一方面，要保證定向降準(zhǔn)政策釋放的流動(dòng)性精準(zhǔn)流向“三農(nóng)”、小微企業(yè)，靠單一政策很難實(shí)現(xiàn)，需要更多相關(guān)政策協(xié)調(diào)推進(jìn)。比如加大支農(nóng)再貼現(xiàn)、支農(nóng)再貸款政策力度，制定“三農(nóng)”、小微企業(yè)領(lǐng)域更加優(yōu)惠的稅收政策，規(guī)范企業(yè)財(cái)產(chǎn)評(píng)估，解決貸款擔(dān)保問題，促進(jìn)更多金融資源準(zhǔn)確流向經(jīng)濟(jì)發(fā)展薄弱環(huán)節(jié)。不斷完善配套政策，兼顧數(shù)量型和價(jià)格型調(diào)控手段，在給符合要求的金融機(jī)構(gòu)釋放流動(dòng)資金的同時(shí)，對(duì)向“三農(nóng)”、小微企業(yè)提供貸款的利率進(jìn)行規(guī)定，降低企業(yè)融資成本[19]。
2.完善信息披露制度，促進(jìn)市場(chǎng)信號(hào)傳導(dǎo)我國(guó)的定向降準(zhǔn)政策信息披露程度較低，特別是央行和商業(yè)銀行之間較多的操作數(shù)據(jù)等信息透明度不高，使得市場(chǎng)信號(hào)傳導(dǎo)渠道不暢通，導(dǎo)致政策效果與政策預(yù)期存在偏差。為此央行應(yīng)適當(dāng)提高政策實(shí)施的公開化程度，做好各項(xiàng)數(shù)據(jù)披露工作和有關(guān)公示。一方面要求符合條件的商業(yè)銀行設(shè)置與政策釋放流動(dòng)性有關(guān)的專項(xiàng)臺(tái)賬，詳細(xì)記錄資金去向和具體情況，方便審核監(jiān)督;另一方面加大對(duì)定向降準(zhǔn)政策實(shí)施對(duì)象、銀行獲取的流動(dòng)性規(guī)模、銀行對(duì)企業(yè)的評(píng)估方法和結(jié)果、銀行資金流向等信息數(shù)據(jù)的披露，打破銀行和“三農(nóng)”、小微企業(yè)之間的信息不對(duì)稱關(guān)系，快速傳導(dǎo)市場(chǎng)信號(hào)，引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)加大對(duì)成長(zhǎng)性和盈利能力較強(qiáng)企業(yè)的信貸投入，減少信貸資源的低效和浪費(fèi)[20]。
3.建立動(dòng)態(tài)考核機(jī)制，激發(fā)銀行參與動(dòng)力定向降準(zhǔn)政策可能與銀行自身的逐利性相矛盾，為了最大限度保證政策實(shí)施，可以建立與定向降準(zhǔn)政策相適應(yīng)的正向激勵(lì)和負(fù)向約束考核機(jī)制。結(jié)合商業(yè)銀行的內(nèi)部機(jī)制和資金運(yùn)行狀況，根據(jù)不同的扶持對(duì)象，制定不同檔位的降準(zhǔn)政策，吸引商業(yè)銀行積極主動(dòng)響應(yīng)政策要求，落實(shí)政策目標(biāo)。對(duì)符合考核要求的金融機(jī)構(gòu)加大政策支持力度，對(duì)執(zhí)行不到位的金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行適當(dāng)?shù)奶幜P和約束。區(qū)別對(duì)待間斷性符合政策要求的銀行和連續(xù)性符合政策要求的銀行，對(duì)于連續(xù)性符合政策要求的銀行，給予一定的獎(jiǎng)勵(lì)，鼓勵(lì)其對(duì)“三農(nóng)”、小微企業(yè)發(fā)展提供更多持續(xù)性的信貸支持，推動(dòng)政策資金精準(zhǔn)流向目標(biāo)領(lǐng)域。
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課題組組長(zhǎng)：張戈成員：宋新紅郭琳魏婷楊文靜翟向利
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