論高管外部薪酬差距與投資效率的非線性關系

　　【摘要】高管外部薪酬差距既具有正向激勵效應又具有負向影響效果。以企業(yè)高管行業(yè)薪酬均值為參照點，利用2009～2016年中國A股上市公司的平衡面板數(shù)據(jù)，采用兩種非線性回歸方法，即運用包含平方項的固定效應面板模型和門限面板模型實證考察高管外部薪酬差距對投資效率的非線性影響，并對其作用機理進行探討。結果表明：高管外部薪酬差距與投資效率呈現(xiàn)出顯著的倒U型關系，并且高管外部薪酬差距的激勵效應表現(xiàn)出明顯的門限特征，通過門限面板模型找到臨界值，當外部薪酬差距達到臨界值時，外部薪酬差距對公司高管的激勵作用達到最大;當外部薪酬差距超過臨界值時，外部薪酬差距的激勵作用呈現(xiàn)出邊際遞減規(guī)律，對企業(yè)投資效率的作用變弱。合理估算高管外部薪酬差距的臨界值，有助于充分發(fā)揮薪酬制度對企業(yè)高管的激勵效果。

　　【關鍵詞】外部薪酬差距;投資效率;非線性效應;高管特征

　　一、文獻回顧

　　相較于高管行業(yè)薪酬均值，臨界值能更準確地對高管薪酬差距進行分組。

　　高管承擔著制定公司重要發(fā)展戰(zhàn)略、審批公司重要投資項目的責任，高管的判斷和決策將直接決定公司未來的發(fā)展方向，關系到公司的經營成敗。高管人力資本存在差異性，市場化配置是決定高管外部薪酬差距的重要變量[1]。高管外部薪酬差距將直接影響公司管理層的決策，進而會影響到公司業(yè)績[2]。由于投資決策是企業(yè)財務領域最重要的問題之一，必然也會受到高管外部薪酬差距的影響。王嘉歆、黃國良、高燕燕[3]發(fā)現(xiàn)我國上市公司高管薪酬外部不公平性導致高管出現(xiàn)了“黑嫉妒”的心理感知，進而增加了企業(yè)非效率投資，這意味著提升高管薪酬外部公平性有助于提高投資效率。

　　然而，特定因素對企業(yè)投資行為的影響可能并非簡單的線性影響，例如，酈金梁、何誠穎、陳偉等[4]研究發(fā)現(xiàn)企業(yè)特質風險對企業(yè)投資行為的影響表現(xiàn)為復雜的非線性關系。因此，高管外部薪酬差距與投資效率之間表現(xiàn)為簡單正向或負向線性關系，還是存在復雜的非線性關系?外部薪酬差距是否存在閾值效應?對這些問題進行研究，對于不斷完善我國企業(yè)高管薪酬分配制度具有重要的現(xiàn)實意義。

　　已有文獻主要關注高管外部薪酬差距對企業(yè)績效的影響，鮮有文獻直接研究高管薪酬差距與投資效率的關系。根據(jù)學者們的研究結論，可將其分為兩類：

　　一類研究認為外部高管薪酬差距與企業(yè)績效之間存在線性關系。例如，Core[5]采用薪酬決定模型回歸殘差的絕對值衡量高管薪酬外部不公平性，研究發(fā)現(xiàn)高管薪酬外部不公平性和企業(yè)未來業(yè)績存在負相關關系。張麗平、楊興全[6]研究發(fā)現(xiàn)，我國上市公司管理層外部薪酬差距與公司業(yè)績正相關。

　　另一類研究認為外部高管薪酬差距與企業(yè)績效之間存在非線性關系。這類文獻主要采用兩種方法：一是直接在計量模型中增加二次項進行研究，如：祁懷錦、周燕[7]通過引入高管薪酬外部公平性指標的二次項，研究發(fā)現(xiàn)高管薪酬外部公平性對企業(yè)績效具有正面激勵效應，但過高的外部薪酬差距會導致對高管的激勵過度，而過低的外部薪酬差距則會導致激勵不足;覃予、靳毓[8]發(fā)現(xiàn)高管外部薪酬差距與公司業(yè)績之間存在倒U型關系，并且這種關系受經濟周期的影響明顯。二是采用人為分組的方法進行研究，如：吳聯(lián)生、林景藝、王亞平[2]在考慮公司股權性質的基礎上，根據(jù)薪酬外部不公平性水平，將樣本分為正向額外薪酬組和負向額外薪酬組分別進行回歸分析，研究發(fā)現(xiàn)正向額外薪酬僅對非國有企業(yè)業(yè)績具有正向影響，而負向額外薪酬對國有企業(yè)與非國有企業(yè)的業(yè)績均不產生影響。

　　也就是說，薪酬外部正向不公平性反而有助于非國有企業(yè)提升業(yè)績。黃輝[9]采用相同的外部不公平指標進行了研究，研究結果存在明顯不同，結果表明正向額外薪酬對企業(yè)績效具有顯著負向影響，而負向額外薪酬與企業(yè)績效顯著正相關。黎文靖、岑永嗣、胡玉明[10]也在考慮公司股權性質的基礎上，根據(jù)外部薪酬差距大小將樣本分為高管薪酬高于行業(yè)均值組和高管薪酬低于行業(yè)均值組分別進行回歸分析，研究表明外部薪酬差距對非國有企業(yè)績效具有顯著正向影響，并且這種影響只存在于高管薪酬高于行業(yè)均值的樣本中，而對于國有企業(yè)，無論高管薪酬高于行業(yè)均值還是低于行業(yè)均值，外部薪酬差距對企業(yè)績效均不產生顯著影響。

　　現(xiàn)有文獻雖然較為細致地研究了高管外部薪酬差距與組織效率之間的關系，但仍存在以下不足：一是已有研究高管外部薪酬差距與投資效率關系的文獻極少，并且?guī)缀跞慷际腔诰€性關系的假設，只能考察高管外部薪酬差距激勵效果的影響方向，缺少對投資效率影響幅度的深入研究。二是盡管現(xiàn)有文獻發(fā)現(xiàn)高管外部薪酬差距與企業(yè)績效存在非線性關系，但是有關研究文獻僅在計量模型中引入高管外部薪酬差距的二次項，或者人為主觀地采用某一分組標準進行分組檢驗，可能難以準確反映變量之間的關系，無法確定高管外部薪酬差距激勵效應的結構突變點。

　　盡管高管外部薪酬差距與企業(yè)績效之間關系的理論和經驗研究還存在分歧，但已有研究結果表明，高管外部薪酬差距與企業(yè)績效之間的關系具有非線性特征，而不是簡單的線性關系。辛清泉、林斌、王彥超等[11]認為資本投資是連接高管薪酬激勵與企業(yè)績效之間的“中間橋梁”，那么，高管外部薪酬差距與投資效率之間是否也同樣存在非線性關系呢?因此，有必要在非線性框架思路下研究高管外部薪酬差距與投資效率之間的關系。鑒于此，本文采用824家我國A股上市公司2009～2016年的平衡面板數(shù)據(jù)，實證檢驗了高管外部薪酬差距與企業(yè)投資效率之間的非線性關系;在此基礎上，進一步分析了外部薪酬差距激勵效應的作用機理。本研究的可能貢獻在于：一是證實了外部薪酬差距對投資效率存在非線性影響;二是采用門限面板模型來確定高管外部薪酬差距激勵效應的結構突變點，進而利用分段回歸原理來考察高管外部薪酬差距與投資效率的關系，研究發(fā)現(xiàn)外部薪酬差距對企業(yè)投資效率的影響存在明顯的區(qū)間效應。

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