董事會斷層、差異整合機(jī)制與投資決策質(zhì)量研究

　　摘要：作為一種典型的會議型集體決策機(jī)構(gòu)，董事會普遍通過多樣化的人員構(gòu)成以獲取多元信息和團(tuán)隊決策優(yōu)勢，但已有研究尚未揭示董事會內(nèi)部子團(tuán)隊分割及其對投資決策的影響機(jī)理。在整合社會類化和權(quán)威特征理論的基礎(chǔ)上，系統(tǒng)分析了董事會斷層和差異整合機(jī)制對投資決策質(zhì)量的影響效應(yīng)與作用機(jī)理。研究發(fā)現(xiàn)，董事會斷層與投資決策質(zhì)量間呈倒U型曲線關(guān)系，歸因于不同斷層水平下信息多樣化效應(yīng)和決策沖突效應(yīng)相對水平的變化;董事會的差異整合機(jī)制(非正式層級與多元包容性)會提升信息多樣化效應(yīng)并降低決策沖突效應(yīng)，從而弱化董事會斷層與投資決策質(zhì)量間的倒U型曲線關(guān)系。進(jìn)一步研究發(fā)現(xiàn)，董事長特質(zhì)(包容性和自信度)亦會弱化董事會斷層與投資決策質(zhì)量間的倒U型曲線關(guān)系。研究結(jié)論對實踐中優(yōu)化董事會人員構(gòu)成和差異整合機(jī)制、培育“和而不同”的治理文化亦具有重要啟發(fā)意義。

　　關(guān)鍵詞：董事會斷層;差異整合機(jī)制;非正式層級;多元包容性;投資決策質(zhì)量

　　一、引言

　　董事會的核心職能是進(jìn)行投資決策，而其關(guān)鍵就是在盡可能掌握全面信息和方案的基礎(chǔ)上，選擇最優(yōu)的投資方案。實踐中董事會普遍通過多樣化的人員構(gòu)成來獲取決策所需的多元信息，提高投資決策的科學(xué)性，但多樣化的成員間因身份等相似特征的聚合往往會在內(nèi)部形成明顯的子團(tuán)隊分割即斷層[1]。這種子團(tuán)隊分割有助于為董事會決策提供多元的信息和觀點，同時也會引發(fā)決策沖突，其對董事會投資決策質(zhì)量的綜合影響取決于兩種對立性效應(yīng)的相對強(qiáng)弱及相應(yīng)的信息整合機(jī)制。與一般的層級化工作團(tuán)隊不同，董事會的基本決策規(guī)則是董事間彼此相互平等，一人一票(包括董事長)，不存在明確正式的上下級關(guān)系和決策協(xié)調(diào)機(jī)制;同時，董事的投資決策任務(wù)本身是概要性的，難以通過正式的結(jié)構(gòu)來進(jìn)行引導(dǎo)和控制[2]。

　　經(jīng)濟(jì)論文投稿刊物：《董事會》(月刊)是由江蘇人民出版社主辦的刊物。本刊以公司治理結(jié)構(gòu)為核心內(nèi)容，為大中型企業(yè)經(jīng)營管理者提供經(jīng)營管理戰(zhàn)略、戰(zhàn)術(shù)、財物管理、兼并收購、融資、投資、預(yù)算管理、金融工具等方面的信息和案例分析，研究報道公司治理、成長、擴(kuò)張。

　　因此，對于人員構(gòu)成多樣化而又缺乏正式協(xié)調(diào)機(jī)制的董事會而言，成員社會化互動中能否形成“和而不同”的非正式協(xié)調(diào)機(jī)制是董事會內(nèi)部信息共享和決策協(xié)調(diào)的關(guān)鍵。“和而不同”的本質(zhì)是差異整合，這種差異整合主要包括董事會層面對異質(zhì)性信息的包容性和決策協(xié)調(diào)機(jī)制[3]，即董事會成員能否包容整合彼此的差異化信息，并在團(tuán)隊層面形成有效的規(guī)避子團(tuán)隊沖突的決策協(xié)調(diào)機(jī)制，以實現(xiàn)科學(xué)投資決策所必需的多元信息和有效整合。但已有相關(guān)研究主要圍繞董事會成員多樣化效應(yīng)展開，研究結(jié)論亦存在差異[4][5]，針對多樣化的作用機(jī)理及其引發(fā)的子團(tuán)隊分割和相應(yīng)的信息整合等決策協(xié)調(diào)機(jī)制的研究還很薄弱。

　　由此，結(jié)合中國上市公司董事會治理情境，對董事會子團(tuán)隊分割如何影響董事會投資決策質(zhì)量、董事會依靠何種機(jī)制進(jìn)行信息整合和決策協(xié)調(diào)、信息整合和決策協(xié)調(diào)機(jī)制如何影響董事會斷層效應(yīng)等關(guān)鍵問題進(jìn)行系統(tǒng)研究就必要且具有重要價值�；�于此，本文整合斷層理論和權(quán)威特征理論，分析提出個體特征的本原性質(zhì)及其聚合模式(即認(rèn)知特征的水平聚合與權(quán)威特征的垂直聚合)，考察了兩類特征聚合對董事會投資決策的影響效應(yīng)和作用機(jī)理，探討了董事長包容性和自信度等特質(zhì)的調(diào)節(jié)效應(yīng)，并以20112019年滬深主板上市公司為樣本進(jìn)行實證檢驗。研究發(fā)現(xiàn)，董事會的認(rèn)知結(jié)構(gòu)特征(斷層)與投資決策質(zhì)量間呈倒U型曲線關(guān)系，而董事會的決策協(xié)調(diào)機(jī)制(非正式層級)與信息共享機(jī)制(多元包容性)會弱化董事會斷層與投資決策質(zhì)量間的倒U型曲線關(guān)系，研究結(jié)論進(jìn)一步揭示了董事會信息整合與決策協(xié)調(diào)機(jī)制的作用機(jī)理，對實踐中的董事會治理優(yōu)化亦具有重要啟發(fā)意義。

　　二、理論分析與研究假設(shè)

　　(一)董事個體特征的本原性質(zhì)及其聚合機(jī)理根據(jù)信息決策理論和社會類化理論，個體多樣化認(rèn)知特征的聚合即有助于獲取多樣化信息和觀點，同時會引發(fā)社會分類和團(tuán)隊分割。個體特征對團(tuán)隊運作影響的關(guān)鍵區(qū)別在于，相關(guān)特征的聚合除了帶來信息多樣化和社會類化結(jié)果外，是否會對個體間的權(quán)威差異和尊重秩序產(chǎn)生影響，從而對團(tuán)隊運作發(fā)揮潛在協(xié)調(diào)功能。一方面，個體認(rèn)知特征相似的團(tuán)隊成員間會擁有相近的價值觀和決策模式，更容易形成一致的觀點和看法，并且在心理上更容易認(rèn)同具有類似個體特征的成員的觀點[8]，從而形成社會類化和子團(tuán)隊分割即斷層[1]，但這些子團(tuán)隊間不存在相對地位的差異。另一方面，個體權(quán)威特征的聚合不僅會形成子團(tuán)隊分割，而且這些子團(tuán)隊的相對地位存在垂直方向上的差異。權(quán)威特征理論表明，團(tuán)隊成員身份地位等權(quán)威特征信息表明了個體對團(tuán)隊貢獻(xiàn)的能力，這種能力的差異就會引發(fā)成員間相互尊重的不同][1，即低等級的董事傾向于尊重和順從高等級董事的觀點。權(quán)威等級的存在有助于協(xié)調(diào)團(tuán)隊分工，進(jìn)而提高團(tuán)隊運作效率[1。

　　顯然，作為缺乏正式協(xié)調(diào)機(jī)制的會議型集體決策機(jī)構(gòu)，董事會成員在社會化互動中形成的非正式等級秩序在內(nèi)部信息共享和決策協(xié)調(diào)中發(fā)揮核心功能[12]。關(guān)于個體特征的維度，基于社會類化和社會資本等理論視角的研究成果，個體多重屬性特征整體上可分為人口特征(性別、年齡等[12])、個性特征(嚴(yán)謹(jǐn)性、開放性、價值觀等[4])、人力資本(專業(yè)知識、特定經(jīng)驗等[13])和社會資本(社會資源、聲望等[14])。根據(jù)前述分析，這些特征在個體社會類化過程中具有不同的性質(zhì)和作用機(jī)理。就團(tuán)隊決策而言，認(rèn)知相關(guān)特征聚合形成的斷層對團(tuán)隊決策的影響關(guān)鍵在于多樣化信息和決策沖突效應(yīng)，而權(quán)威相關(guān)特征及其聚合形成的非正式層級對團(tuán)隊決策的影響主要集中在信息共享和決策協(xié)調(diào)上[15][16]。2.董事會非正式層級的調(diào)節(jié)效應(yīng)不同于一般的團(tuán)隊決策，董事會履職的主要特征是：

　　第一，董事會的核心決策規(guī)則是董事相互平等，決策形式是會議決策，一人一票，不存在正式的層級性權(quán)威協(xié)調(diào)機(jī)制[18];而董事會決策又須在特定的會議時間內(nèi)做出[31]。因此董事會能否盡可能獲取有關(guān)決策的關(guān)鍵信息并進(jìn)行有效的整合利用就至關(guān)重要。第二，董事會整體以及個體董事的職責(zé)相對模糊而難以清晰具體界定[31]，董事的任務(wù)和履職水平無法通過正式的規(guī)則進(jìn)行界定和度量。隨著環(huán)境動蕩性和經(jīng)營復(fù)雜性的提高，公司董事會普遍通過多樣化的人員構(gòu)成以獲取多種關(guān)鍵資源。而團(tuán)隊成員的專業(yè)化及其對此進(jìn)行協(xié)調(diào)的困難，常會限制多樣化資源的有效利用[32][33]。權(quán)威特征理論認(rèn)為，團(tuán)隊成員身份地位等權(quán)威特征信息表明了個體對團(tuán)隊貢獻(xiàn)的能力，這種能力的差異就會引發(fā)成員間相互尊重的不同[9]。

　　基于身份地位等權(quán)威特征差異形成的尊重秩序(即非正式層級)是團(tuán)隊內(nèi)部重要的潛在協(xié)調(diào)機(jī)制[2]，團(tuán)隊成員藉此利用其他成員的專長，在互動中吸收彼此的信息和觀點[34]，從而更有利于團(tuán)隊高效利用多樣化的知識資源[9]，避免無效的內(nèi)部沖突。正如團(tuán)隊優(yōu)勢互補(bǔ)理論所主張的，權(quán)威差異引發(fā)的非正式等級秩序?qū)τ趫F(tuán)隊資源配置、計劃執(zhí)行和權(quán)責(zé)劃分均具有重要啟發(fā)意義[35][36]。董事個體特征的差異，對有關(guān)決策議題的意見和觀點難免存在分歧，而董事會又不存在正式的層級化協(xié)調(diào)機(jī)制。若此時董事間不存在非正式權(quán)威協(xié)調(diào)機(jī)制，則會因無有效協(xié)調(diào)機(jī)制而陷入無效的爭論和混亂[11]，難以在有限的時間內(nèi)對相關(guān)議題進(jìn)行充分的溝通并快速做出科學(xué)決策。由此，董事會內(nèi)部非正式?jīng)Q策協(xié)調(diào)機(jī)制就至關(guān)重要。非正式層級的協(xié)調(diào)功能主要體現(xiàn)在兩個方面：

　　一方面，當(dāng)董事個體間存在影響力的差異時，董事會會議溝通中各董事觀點的影響力也相應(yīng)有差異[37]。在解決沖突性問題時，權(quán)威較高的董事的觀點會得到更多的重視和認(rèn)可[9];另一方面，董事會對諸多議題進(jìn)行討論時，如出現(xiàn)不一致的意見，權(quán)威較高的董事基于其自身更豐富的經(jīng)驗和信息整合能力，主動對相關(guān)觀點進(jìn)行整合提煉，或者引導(dǎo)董事會討論來達(dá)成更能廣為接受的觀點和決策。權(quán)威較高的董事也會協(xié)調(diào)較低層級的董事觀點，而層級較低的董事也傾向于認(rèn)同和支持高權(quán)威董事的觀點[38]，從而形成更具包容性和科學(xué)性的決策意見。

　　三、研究設(shè)計

　　(一)數(shù)據(jù)與樣本本文以20112019年度滬深主板上市公司為樣本，系統(tǒng)探討董事會斷層和差異整合機(jī)制(多元包容性和非正式層級)對投資決策質(zhì)量的聯(lián)合效應(yīng)。樣本剔除了金融機(jī)構(gòu)、ST公司、數(shù)據(jù)缺失或異常的公司，最終得到4620個樣本值。其中計算董事會斷層、非正式層級等所需的董事個體特征數(shù)據(jù)，主要根據(jù)公司董事簡歷信息手工整理獲取，其它數(shù)據(jù)主要來源于CSMAR、CCER數(shù)據(jù)庫，并通過巨潮資訊等網(wǎng)站進(jìn)行了補(bǔ)充。

　　(二)變量界定投資決策質(zhì)量：投資決策作為董事會的核心職能，其關(guān)鍵就是在盡可能掌握全面信息和方案的基礎(chǔ)上，選擇最優(yōu)的投資方案。良好的董事會治理主要體現(xiàn)在有效整合多樣化的信息和知識，準(zhǔn)確識別投資機(jī)會并把握投資價值，提高公司的投資效率。已有投資效率相關(guān)研究，其隱含的前提即是投資效率體現(xiàn)了公司的投資決策質(zhì)量，進(jìn)而探討特定因素與投資效率的關(guān)系[39][40]。因此，參考相關(guān)研究做法，本文用公司投資效率作為董事會投資決策質(zhì)量的替代指標(biāo)，并借鑒Richardson的投資效率模型[41]，用模型估計的殘差(Invest)用來衡量投資效率，其絕對值越大，投資效率越低。

　　四、實證結(jié)果及分析

　　(一)回歸分析

　　1.董事會斷層與投資效率的回歸分析結(jié)果根據(jù)前述理論分析，建立計量模型并運用Stata13.0軟件分析上市公司董事會斷層和差異整合機(jī)制與投資效率的關(guān)系。在對收集的面板數(shù)據(jù)進(jìn)行處理時，首先對面板數(shù)據(jù)進(jìn)行了Hausman檢驗，根據(jù)檢驗結(jié)果并考慮到模型的有效性，本文采用隨機(jī)效應(yīng)來對數(shù)據(jù)進(jìn)行處理，回歸結(jié)果如下表3。模型1的結(jié)果表明，除了股權(quán)集中度、董事會規(guī)模和經(jīng)營活動現(xiàn)金流變量外，其余控制變量系數(shù)均顯著，表明本研究選取的控制變量有效，且模型通過顯著性檢驗。模型2的結(jié)果表明，董事會非正式層級的回歸系數(shù)為正，且在1%的顯著性水平上顯著;董事會多元包容性的回歸系數(shù)為正，且在10%的顯著性水平上顯著，意味著董事會非正式層級和多元包容性的提高均有助于提升投資效率。模型3加入斷層指數(shù)平方項的回歸結(jié)果表明，斷層指數(shù)FD平方項回歸系數(shù)為負(fù)，且在1%的顯著性水平上顯著。

　　按照Haans等的觀點[45]，要判定董事會斷層與投資效率之間存在倒U型曲線關(guān)系需滿足的條件，除了董事會斷層二次項系數(shù)須顯著為負(fù)外，還須滿足：a.樣本區(qū)間兩端的斜率足夠陡峭，即在董事會斷層取值的較小處，董事會斷層與決策質(zhì)量函數(shù)的斜率應(yīng)大于0;在董事會斷層取值的較大處，董事會斷層與決策質(zhì)量函數(shù)的斜率應(yīng)小于0;b.拐點應(yīng)當(dāng)處于董事會斷層取值范圍之內(nèi)。為驗證是否滿足這兩個條件，我們進(jìn)一步作了U型關(guān)系檢驗，結(jié)果如下表4。U型檢驗結(jié)果表明，模型整體上在5%顯著性水平上呈現(xiàn)倒U型關(guān)系，且拐點為2.345，其置信區(qū)間處在樣本區(qū)間內(nèi)。這表明，與前文的理論推導(dǎo)一致，董事會斷層與投資效率間呈倒U型曲線關(guān)系，其根源可能在于斷層所內(nèi)涵的信息多樣化效應(yīng)和決策沖突效應(yīng)綜合作用所致。

　　五、董事長特質(zhì)的進(jìn)一步研究：多元包容性和自信度的影響

　　在董事會運作過程中，董事長的個性和領(lǐng)導(dǎo)風(fēng)格會發(fā)揮重要作用，這主要體現(xiàn)在董事長的多元包容性和自信度方面。一方面，作為董事會的主持人，董事長要包容并整合多元信息，引導(dǎo)各個董事公允表達(dá)自己的觀點，并組織建設(shè)性的交流討論，引導(dǎo)董事會高效地整合多方觀點并做出高質(zhì)量的決策，強(qiáng)化斷層的信息多樣化效應(yīng)，并降低因子團(tuán)隊分割可能導(dǎo)致的決策沖突和信息湮沒效應(yīng)[47]。顯然，包容度低的董事長更傾向于從個人狹隘視角出發(fā)并固執(zhí)己見，抑制其他異質(zhì)性觀點的表達(dá)和決策參與，不利于董事會決策質(zhì)量的提高。

　　另一方面，當(dāng)出現(xiàn)對立性的觀點而難以達(dá)成明確的一致意見時，董事長的自信度和判斷力就是關(guān)鍵，也即面對不同的觀點，董事長須在整合各種觀點的基礎(chǔ)上發(fā)揮決策協(xié)調(diào)功能，帶領(lǐng)董事會果斷的做出判斷，就重大事項及時做出決策，避免陷入無效的爭論之中。相關(guān)研究認(rèn)為，意志堅定性是過度自信的一種，并將管理者的領(lǐng)導(dǎo)特質(zhì)劃分為過度自信或意志堅定性和共感性或溝通交流能力[48]。當(dāng)團(tuán)隊需要更多協(xié)調(diào)時，堅定、過度自信類的能力比溝通協(xié)調(diào)能力更重要[49]。由此，我們從董事長多元包容性和自信度兩個維度，進(jìn)一步考察董事長個性特質(zhì)對董事會斷層效應(yīng)的影響。

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