金融結構、研發(fā)投入與區(qū)域經(jīng)濟高質量發(fā)展

　　摘要：經(jīng)濟高質量發(fā)展以創(chuàng)新驅動為基本特征，如何解決創(chuàng)新過程中的融資難問題是金融支持經(jīng)濟高質量發(fā)展的主要支點，而金融對創(chuàng)新融資的支持力度會因金融結構的不同而存在差異。以2008-2017年31個省市自治區(qū)的宏觀數(shù)據(jù)為樣本，將金融結構設定為融資結構和銀行業(yè)結構兩個維度，通過全要素生產(chǎn)率量化經(jīng)濟高質量發(fā)展水平，以研發(fā)投入為中介變量，評估金融結構對區(qū)域經(jīng)濟高質量發(fā)展的影響。實證研究表明，銀行業(yè)結構通過研發(fā)投入作用于經(jīng)濟高質量發(fā)展的中介效應顯著，但融資結構的中介效應不顯著，直接融資對于增加研發(fā)投入的積極作用有待進一步提升。

　　關鍵詞：金融結構;研發(fā)投入;經(jīng)濟高質量發(fā)展;全要素生產(chǎn)率

　　一、引言

　　創(chuàng)新是引領發(fā)展的第一動力，是實現(xiàn)經(jīng)濟高質量發(fā)展的動力源泉。創(chuàng)新是系統(tǒng)性工程，需要勞動、信息、知識、技術、管理、資本的協(xié)同。在國民經(jīng)濟體系中，雖有大量機動靈活的中小企業(yè)，但主導國計民生的是資金需求量大的資本密集型企業(yè)，以及具有較高技術創(chuàng)新風險和產(chǎn)品創(chuàng)新風險的創(chuàng)新型企業(yè)。因此，有效的金融體系應與企業(yè)的創(chuàng)新能力、風險特征與資金需求特征相匹配，既需要為中小企業(yè)提供小額短期貸款的中小銀行，也需要為大企業(yè)提供大額度短期融資的大銀行，同時也需要能夠有效分散技術創(chuàng)新風險和產(chǎn)品創(chuàng)新風險的資本市場。

　　金融評職知識：中國金融期刊是哪種核心

　�、冱h的十九屆五中全會提出“堅持以服務實體經(jīng)濟為方向，對金融體系進行結構性調整”，“大力提高直接融資比重，改革優(yōu)化政策性金融，完善金融支持創(chuàng)新的政策，發(fā)揮資本市場對于推動科技、資本和實體經(jīng)濟高水平循環(huán)的樞紐作用”。②人才和資金是創(chuàng)新的兩大支柱，充沛的資金能夠發(fā)揮“筑巢引鳳棲”的作用，解決人才短缺的難題，故創(chuàng)新活動高度依賴于金融系統(tǒng)。推動金融供給側改革、構建與創(chuàng)新驅動相適應的金融結構，是實施“創(chuàng)新驅動發(fā)展戰(zhàn)略”的當務之急。因此，明確金融結構、研發(fā)投入與經(jīng)濟高質量發(fā)展之間的關系，對于推動經(jīng)濟高質量發(fā)展具有重要現(xiàn)實意義。

　　金融是現(xiàn)代經(jīng)濟的核心，經(jīng)濟高質量發(fā)展離不開金融體系的協(xié)同，解決創(chuàng)新過程中的融資難問題，是金融助推經(jīng)濟高質量發(fā)展的主要支點。金融體系能否通過科技創(chuàng)新撬動經(jīng)濟高質量發(fā)展，與金融結構密切相關。資金融通主要有以銀行為中介的間接融資和以資本市場為載體的直接融資兩種，資本市場能夠提供比銀行更完備的風險管理，對科技創(chuàng)新的風險容忍度更高，因而金融市場具有更強的創(chuàng)新推動作用。

　　在經(jīng)濟發(fā)展的各個階段，與之相匹配的最優(yōu)金融結構亦不相同。十九大報告指出“我國經(jīng)濟已由高速增長階段轉向高質量發(fā)展階段”，金融結構應隨著經(jīng)濟發(fā)展模式的轉型而調整，服務于經(jīng)濟高質量發(fā)展。已有文獻主要從宏觀層面直接討論金融結構對經(jīng)濟高質量發(fā)展的影響，分析最優(yōu)金融結構是否存在，鮮有文獻將研發(fā)投入作為媒介，剖析金融結構促進經(jīng)濟高質量發(fā)展的機理以及異質性。鑒于此，將研發(fā)投入為中介變量，分析金融結構作用于經(jīng)濟高質量發(fā)展的傳導機理，量化分析金融結構影響經(jīng)濟高質量發(fā)展的效應及其異質性，對于深入理解金融結構與經(jīng)濟發(fā)展之間的關系具有重要理論意義。

　　二、研究綜述

　　(一)金融結構的內涵

　　金融結構的概念源自于戈德史密斯(Goldsmith)的《金融結構與經(jīng)濟發(fā)展》，他將金融結構定義為金融工具與金融機構的相對規(guī)模，林毅夫等則將金融結構具體為金融體系內部各種不同的金融制度安排的比例和相對構成。①預設的研究背景不同，金融機構的內涵亦有所不同。按照融資方式，金融結構可以界定為直接融資與間接融資的比例構成②;按照融資期限的長短，可以界定為短期的貨幣市場和長期的資本市場③;按照融資行為是否受金融法律法規(guī)監(jiān)管，可以界定為正規(guī)金融與非正規(guī)金融;按照金融市場中的主要力量，可以分為銀行主導型與市場主導型④。

　　除此之外，還能從金融行業(yè)競爭度以及金融機構規(guī)模的分布界定金融結構。在實證研究中，直接融資占比、銀行業(yè)競爭度是量化金融結構的主要方式。⑤自金融結構的概念提出以來，最優(yōu)金融結構是否存在一直備受關注。如果金融能夠契合某個國家或者某個時期實體經(jīng)濟發(fā)展的需要，則此時的金融結構是最優(yōu)的⑥、⑦，諸多文獻對最優(yōu)金融結構是否存在進行了定量研究⑧。

　　(二)金融結構、技術創(chuàng)新與經(jīng)濟高質量發(fā)展的邏輯關系

　　經(jīng)濟高質量發(fā)展是創(chuàng)新驅動的內涵型增長⑨，企業(yè)的融資約束問題會制約企業(yè)研發(fā)投資，從而會妨礙經(jīng)濟高質量發(fā)展的大局⑩。因此，金融結構如何作用于技術創(chuàng)新是金融結構影響經(jīng)濟高質量發(fā)展的關鍵。已有文獻主要從直接融資與間接融資的角度切入，討論金融結構影響技術創(chuàng)新的機制與渠道。

　　三、研究設計與實證研究

　　(一)計量模型的構建

　　長期以來，中國以間接融資為主，直接融資為輔，因而銀行業(yè)結構對企業(yè)融資的影響會更為突出。如果企業(yè)難以從商業(yè)銀行獲得足夠資金，必然會倒逼企業(yè)通過資本市場進行直接融資;反之，如果在資本市場上融資的門檻較高，企業(yè)也會更多地通過商業(yè)銀行獲取資金。基于此，研發(fā)投入是金融結構作用于經(jīng)濟高質量發(fā)展的中介變量，直接融資占比與銀行業(yè)結構是金融機構的兩個維度。

　　四、穩(wěn)健性檢驗

　　(一)穩(wěn)健性檢驗策略

　　在中介效應方程中，通常假設隨機擾動項是相互獨立的，即在式(5)—(6)中的隨機擾動項滿足cov(ζ2，ζ3)=0。在全面FGLS估計中，并未考慮研發(fā)投入方程、全要素方程的隨機擾動項是否存在相關性，故需要確定隨機擾動項是否存在相關性。事實上，如何處理中介效應模型中隨機擾動項的相關性是敏感性分析的重點。①鑒于此，本文主要通過調整模型的估計方法來驗證實證結果的穩(wěn)健性，考慮到隨機變量之間存在相關性，故采用似不相關(SUR)估計模型，再以估計結果為基礎，通過Breusch-Pagan檢驗確定隨機擾動項的相關系數(shù)是否顯著為0。如果不能拒絕相關系數(shù)等于0的原假設，在模型的估計中可以不考慮隨機擾動項的相關性。與此同時，雖然全面FGLS估計最有效，但“OLS+面板校正標準誤差”最為穩(wěn)健。

　　如果無需考慮隨機擾動項的相關性，則可以通過“OLS+面板校正標準誤差”的方法估計模型，再以估計結果為基礎，通過逐步法驗證實證研究結論的穩(wěn)健性。如上所述，逐步法也存在不足，第一類錯誤率低于設定的顯著性水平，因而可考慮進一步采用Sobel法與Bootstrap方法驗證檢驗結果的穩(wěn)健性。Sobel法以最小二乘(OLS)以估計結果為基礎檢驗效應是否存在，考慮到本文的樣本數(shù)據(jù)為面板數(shù)據(jù)，故在模型中加入個體虛擬變量，即基于最小二乘虛擬變量模型(LSDV)，以檢驗效應是否存在。

　　五、結論與對策

　　(一)結論

　　智力與財力是創(chuàng)新的兩大支柱，金融能否支持創(chuàng)新、助推經(jīng)濟高質量發(fā)展，不僅是一個總量問題，也是一個結構性問題。基于此，本文通過實證研究得出以下結論：第一，銀行業(yè)結構與直接融資占比對經(jīng)濟高質量發(fā)展的總效應顯著為正;第二，銀行業(yè)結構通過研發(fā)投入作用于經(jīng)濟高質量發(fā)展的中介效應顯著為負，而直接融資占比的中介效應不顯著;第三，銀行業(yè)結構與直接融資占比互相之間的調節(jié)效應均不顯著。因此，如何進一步發(fā)揮資本市場對于促進創(chuàng)新的作用，是進一步推動金融更好服務實體經(jīng)濟的重點任務。

　　(二)對策建議

　　已有實證研究表明，直接融資未能顯著發(fā)揮增加研發(fā)投入的作用。資本市場鼓勵冒險的特征契合創(chuàng)新活動的特點，因而可以在促進資本市場發(fā)展的過程中，引導資金更多地投向創(chuàng)新活動，從而實現(xiàn)資本市場與實體經(jīng)濟的高質量發(fā)展。資本市場之所以難以發(fā)揮增加研發(fā)投入的作用，一方面與研發(fā)投入的資金來源結構有關，另一方面與研發(fā)活動的特征有關。創(chuàng)新活動分為基礎研究、產(chǎn)業(yè)孵化、產(chǎn)品開發(fā)與技術改造各階段，其中基礎研究是解決關鍵核心技術受制于人、推動經(jīng)濟高質量發(fā)展的關鍵階段。

　　但基礎研究的投入巨大，轉化出來的經(jīng)濟效益具有高度不確定，且回報周期較長，難以獲得資本青睞，資本更傾向于投資產(chǎn)業(yè)孵化、技術改造，新產(chǎn)品開發(fā)等短期高回報項目。因此，如何針對基礎研究、產(chǎn)業(yè)孵化、產(chǎn)品開發(fā)與技術改造的基本特征，借助資本市場工具分而治之，是金融體系結構性改革、促進資本市場支持創(chuàng)新活動的關鍵所在。

　　作者：劉 波 胡宗義 龔志民

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