基于Z值模型分析大股東減持對財務(wù)風(fēng)險的影響

　　摘要：自2005年我國股權(quán)分置改革以來，大股東減持現(xiàn)象變得越來越頻繁。大股東減持不僅會直接影響公司業(yè)績，還會使公司面臨嚴(yán)重的財務(wù)風(fēng)險。Z值模型作為上市公司財務(wù)風(fēng)險預(yù)警模型，在衡量企業(yè)的財務(wù)風(fēng)險中已得到廣泛運用。因此，本文基于Z值模型對堅瑞沃能面臨的財務(wù)風(fēng)險進(jìn)行了研究，得出大股東的減持比例與公司財務(wù)風(fēng)險呈現(xiàn)顯著正相關(guān)。

　　關(guān)鍵詞：大股東減持;財務(wù)風(fēng)險;Z值模型;股權(quán)分置;堅瑞沃能

　　隨著市場上大量的限售股被解禁之后，上市公司的大股東獲取收益的方式不再局限于業(yè)績分紅，利用信息優(yōu)勢來進(jìn)行股價操控，即在股價高位時減持進(jìn)而獲取超額收益。劉亞莉等(2010)通過研究發(fā)現(xiàn)大股東減持幅度越大，其經(jīng)營績效越差。陳延(2007)根據(jù)實證研究發(fā)現(xiàn)企業(yè)的盈利能力、持續(xù)運營能力、償債能力等因子會對上市公司的總體運營產(chǎn)生重大影響，也就是說公司績效可以通過這幾個因子來衡量，而公司績效差也就表明其存在的財務(wù)風(fēng)險較大。其中Z值模型中的自變量分別代表了堅瑞沃能資產(chǎn)的流動性、獲利能力、財務(wù)結(jié)構(gòu)和周轉(zhuǎn)速度與營運能力，較財務(wù)風(fēng)險單一指標(biāo)分析而言，能夠更加全面和客觀地評價大股東持續(xù)減持行為與財務(wù)風(fēng)險之間的關(guān)系。

　　財務(wù)論文范例：論企業(yè)財務(wù)管理中稅收籌劃的應(yīng)用

　　1堅瑞沃能大股東概述

　　陜西堅瑞消防股份有限公司(以下簡稱堅瑞沃能)是一家高新技術(shù)型企業(yè)。2016年以52億元為對價兼并深圳沃爾瑪全部股權(quán)，堅瑞沃能財務(wù)業(yè)績也因此大幅增長，其中2016年的營業(yè)收入同比上年增長了5倍，達(dá)到38.20億元，歸屬于母公司的凈利潤也達(dá)到了4.25億，同比上年增加了11倍。

　　但在短短不到兩年的時間內(nèi)，隨著大股東集中減持，財務(wù)業(yè)績的下滑幅度讓人大跌眼鏡。2017年和2018年的凈利潤經(jīng)調(diào)整后分別虧損36.84億元和39.45億元，2018年底的股價更是跌落至2元/股。2019年堅瑞沃能再次發(fā)布的暫停上市公告，表明財務(wù) 風(fēng)險已不容小覷。截至2016年12月31日，堅瑞沃能減持前的股權(quán)結(jié)構(gòu)，其中郭鴻寶作為公司的實際控制人和寧波堅瑞新能源投資合伙企業(yè)構(gòu)成一致行動人，可見郭鴻寶和第三大股東構(gòu)成一致行動人并合計持有堅瑞沃能25.36%的股份;童建明和童建新為一致行動人，合計持有6.93%的股份。

　　2堅瑞沃能大股東減持基本情況

　　大量的利好信息刺激股價的大幅度上漲，與此同時也存在著高位套現(xiàn)的動機(jī)。其中，2017年9月—2019年5月業(yè)績崩盤之前，郭鴻寶通過大宗交易和集中競價的形式減持次數(shù)超過30次，累計套現(xiàn)金額多達(dá)2.1億。堅瑞沃能集團(tuán)的大股東自2017年3月—2018年5月是堅瑞沃能大股東集中減持階段。

　　其中，童新建和童建明作為一致行動人，合計套現(xiàn)金額約1.8億元;郭鴻寶作為實際控制人，累計套現(xiàn)金額更是高達(dá)2.29億元。對于上市公司大股東而言，本身就具有根據(jù)自己的意愿和需求進(jìn)行相關(guān)信息披露，而利好的公告信息會對股價產(chǎn)生正向激勵，也為自身減持創(chuàng)造有利的時機(jī)，從而創(chuàng)造明顯的收益。根據(jù)公告披露的業(yè)績時間和減持時機(jī)對比可以發(fā)現(xiàn)，堅瑞沃能大股東郭鴻寶等人在信息披露前后進(jìn)行集中減持，可見存在套現(xiàn)的動機(jī)。

　　3減持前后產(chǎn)生的財務(wù)效應(yīng)分析

　　3.1Z-score模型指標(biāo)設(shè)定

　　Z-score模型是由國外著名學(xué)者奧特曼EdwardIAltman所構(gòu)建的財務(wù)危機(jī)預(yù)警模型，主要用來識別上市公司所存在的財務(wù)風(fēng)險。Z-score模型由于具有較高的精確性而被上市公司廣泛采用。

　　3.2模型數(shù)據(jù)測算及實證結(jié)果分析

　　通過對堅瑞沃能大股東減持前后的Z值進(jìn)行研究，主要是為了識別出大股東減持后存在的財務(wù)風(fēng)險，因此本文根據(jù)對堅瑞沃能2016—2018年的相關(guān)財務(wù)數(shù)據(jù)進(jìn)行計算整理后。Z計分模型中的變量X4分子種的權(quán)益市場價值中的市價取自堅瑞沃能每年12月31日股市的收盤價。

　　模型中的自變量除了X5之外均在下降。而這些自變量分別代表了堅瑞沃能的資產(chǎn)流動性、堅瑞沃能的獲利能力、堅瑞沃能的財務(wù)結(jié)構(gòu)以及堅瑞沃能的資產(chǎn)周轉(zhuǎn)速度與營運能力，其中堅瑞沃能2016—2018年的凈資產(chǎn)收益率由2016年的5.31%降低至2018年的-1560.74%，正好也和X2代表的獲利能力變動趨勢相同，可見，堅瑞沃能需要及時調(diào)整股權(quán)結(jié)構(gòu)。X3反映其獲利能力，這表明堅瑞沃能在經(jīng)營狀況上出現(xiàn)資產(chǎn)使用不當(dāng)?shù)那闆r。

　　堅瑞沃能的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率由2016年的1.43降至2018年0.46，也正好和X5代表的周轉(zhuǎn)速度和營運能力變動趨勢相同，這說明了堅瑞沃能應(yīng)當(dāng)提高警惕，做好預(yù)警及防范措施，避免因總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率降低而導(dǎo)致企業(yè)的資產(chǎn)流動減慢的問題。堅瑞沃能的Z值從2016—2018年均遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于1.81且反向增加。說明堅瑞沃能公司現(xiàn)存財務(wù)風(fēng)險很大，可見大股東的減持比例與公司財務(wù)風(fēng)險呈顯著正相關(guān)。因此，堅瑞沃能更應(yīng)該關(guān)注自身財務(wù)風(fēng)險來源并做好防范措施。

　　4研究結(jié)論與政策建議

　　堅瑞沃能大股東頻繁減持的背后是對公司前景的擔(dān)憂，由此大股東憑借占有的信息優(yōu)勢而急于套利離場。通過上述Z值模型分析可以發(fā)現(xiàn)，其X2所代表的凈資產(chǎn)收益率就一直處于下降趨勢，運營效益差。X5所代表的營業(yè)收入增幅下滑呈現(xiàn)負(fù)數(shù)而且負(fù)向越來越大，可見其財務(wù)業(yè)績令人堪憂。因此，本文認(rèn)為大股東的減持比例與公司財務(wù)風(fēng)險呈現(xiàn)顯著正相關(guān)，即大股東減持公司股票的規(guī)模越大，公司的財務(wù)風(fēng)險也就越大。

　　基于上述研究結(jié)論，本文提出以下幾點建議：第一，要完善堅瑞沃能股權(quán)激勵制度，明確激勵內(nèi)容、激勵條件以及業(yè)績要求并詳細(xì)安排股權(quán)限制、行為義務(wù)和違約責(zé)任，避免激勵行為有失偏頗;第二，建立大股東減持的風(fēng)險預(yù)警系統(tǒng)，避免公司因資金缺乏以及大股東強(qiáng)烈融資需求導(dǎo)致大股東多次減持公司股票來套取資金;第三，設(shè)計科學(xué)合理的股權(quán)結(jié)構(gòu)，以此降低任意減持股份的可能性。

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　　作者：蘇金榮夏勇 王金艷

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