經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)貨幣政策與銀行理財(cái)產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)

　　摘要：以2013—2019年我國(guó)銀行理財(cái)產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)為樣本,研究經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和貨幣政策對(duì)銀行理財(cái)產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)的影響。研究發(fā)現(xiàn)，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)向好時(shí)，理財(cái)投資者降低風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償收益要求，銀行理財(cái)產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)下降;寬松貨幣政策環(huán)境下，商業(yè)銀行的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)意愿增加，銀行理財(cái)產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)上升;嚴(yán)格的監(jiān)管政策會(huì)促使商業(yè)銀行降低風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)意愿，銀行理財(cái)產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)下降;商業(yè)銀行“剛性兌付”使得融資人違約風(fēng)險(xiǎn)對(duì)銀行理財(cái)產(chǎn)品溢價(jià)的影響不顯著。最后提出銀行理財(cái)產(chǎn)品管理機(jī)構(gòu)需加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)管理，建立逆周期風(fēng)控機(jī)制的對(duì)策建議。

　　關(guān)鍵詞：銀行理財(cái)產(chǎn)品;風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià);經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng);貨幣政策

　　一、引言

　　近年來(lái)，我國(guó)銀行理財(cái)產(chǎn)品規(guī)模得以快速增長(zhǎng)。商業(yè)銀行自2004年開(kāi)始開(kāi)展理財(cái)業(yè)務(wù)，截至目前其產(chǎn)品規(guī)模已達(dá)25.80萬(wàn)億元①。銀行理財(cái)產(chǎn)品快速發(fā)展對(duì)于滿足我國(guó)居民投融資需求、深化金融改革有重要意義。2018年4月，中國(guó)人民銀行聯(lián)合相關(guān)部門(mén)發(fā)布《關(guān)于規(guī)范金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的指導(dǎo)意見(jiàn)》(后文稱“資管新規(guī)”)，要求銀行理財(cái)產(chǎn)品逐漸實(shí)行凈值化管理，意在發(fā)揮市場(chǎng)化定價(jià)機(jī)制作用，使銀行理財(cái)產(chǎn)品收益與風(fēng)險(xiǎn)相匹配。2020年因受新冠肺炎疫情影響，我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展受到影響，央行出臺(tái)寬松貨幣政策刺激經(jīng)濟(jì)發(fā)展，期間金融資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)較大，銀行理財(cái)產(chǎn)品“破凈”現(xiàn)象逐漸顯現(xiàn)。

　　銀行論文范例： 商業(yè)銀行檔案管理問(wèn)題與對(duì)策探討

　　我國(guó)理財(cái)投資者主要由銀行存款客戶轉(zhuǎn)化而來(lái)，風(fēng)險(xiǎn)偏好偏低;若銀行理財(cái)產(chǎn)品凈值波動(dòng)較大，引發(fā)理財(cái)投資者集中贖回，會(huì)危及商業(yè)銀行經(jīng)營(yíng)，甚至引發(fā)系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)。我國(guó)銀行理財(cái)產(chǎn)品屬于影子銀行業(yè)務(wù)范疇，受監(jiān)管約束較少，其是在金融抑制環(huán)境下產(chǎn)生、由商業(yè)銀行主導(dǎo)的金融中介活動(dòng)[1-3]。銀行理財(cái)產(chǎn)品對(duì)商業(yè)銀行存貸款業(yè)務(wù)具有較強(qiáng)的替代性，也被稱為“銀行的影子”[4]。我國(guó)商業(yè)銀行作為銀行理財(cái)產(chǎn)品管理機(jī)構(gòu)基于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、貨幣政策及理財(cái)投資者需求等因素主導(dǎo)著銀行理財(cái)產(chǎn)品的收益率。

　　在銀行理財(cái)產(chǎn)品發(fā)行時(shí)，商業(yè)銀行公告“銀行理財(cái)產(chǎn)品預(yù)期收益率”作為理財(cái)投資的參考收益標(biāo)準(zhǔn)，理財(cái)投資者接受參考收益標(biāo)準(zhǔn)后認(rèn)購(gòu)銀行理財(cái)產(chǎn)品。銀行理財(cái)產(chǎn)品到期時(shí)，商業(yè)銀行通常能按照公告的銀行理財(cái)產(chǎn)品預(yù)期收益率向理財(cái)投資者兌付收益。由此可見(jiàn)，我國(guó)銀行理財(cái)產(chǎn)品收益率與銀行理財(cái)產(chǎn)品預(yù)期收益率密切相關(guān)。銀行理財(cái)產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)是銀行理財(cái)產(chǎn)品收益率與無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率間的差額，是理財(cái)投資者因承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)而獲得的風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償收益。本文將研究經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和貨幣政策對(duì)銀行理財(cái)產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)的影響，為商業(yè)銀行開(kāi)展銀行理財(cái)產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)管理提供參考依據(jù)。

　　本文研究的邊際貢獻(xiàn)主要如下：一是國(guó)內(nèi)外文獻(xiàn)主要聚焦于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和貨幣政策對(duì)企業(yè)債券等金融資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)的影響，較少涉及對(duì)我國(guó)銀行理財(cái)產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)的研究，本文進(jìn)一步豐富了相關(guān)研究成果。二是本文研究的是經(jīng)濟(jì)政策通過(guò)改變銀行理財(cái)產(chǎn)品中各微觀參與主體的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)，進(jìn)而綜合影響銀行理財(cái)產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，研究方法與已有文獻(xiàn)存在差異。三是本文研究發(fā)現(xiàn)，不同的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)、貨幣政策和監(jiān)管政策環(huán)境對(duì)銀行理財(cái)產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)影響具有非對(duì)稱性。本文的研究可為商業(yè)銀行開(kāi)展風(fēng)險(xiǎn)管理提供參考，也可為政策制定與實(shí)施提供理論依據(jù)。

　　二、文獻(xiàn)回顧與理論分析

　　金融資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)是現(xiàn)代金融學(xué)研究中的重要課題之一，Markowitz(1952)的資產(chǎn)組合理論[5]、Sharpe(1964)的資本資產(chǎn)定價(jià)模型[6]以及Ross(1976)的套利定價(jià)理論[7]等，為金融資產(chǎn)定價(jià)提供了堅(jiān)實(shí)的理論基礎(chǔ)。鑒于已有文獻(xiàn)較少研究銀行理財(cái)產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，本文將借鑒宏觀經(jīng)濟(jì)和貨幣政策對(duì)企業(yè)債券風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)、商業(yè)銀行風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)影響的研究成果進(jìn)行文獻(xiàn)回顧和理論分析。

　　(一)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)對(duì)銀行理財(cái)產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)的影響關(guān)于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)對(duì)金融資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)的影響，國(guó)內(nèi)外學(xué)者主要從影響融資人違約風(fēng)險(xiǎn)、改變投資者心理等角度進(jìn)行分析。經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)影響金融資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)的前提條件是理性預(yù)期理論，即投資者會(huì)對(duì)預(yù)期的經(jīng)濟(jì)狀況變化等因素進(jìn)行理性決策。

　　Moore(1961)研究指出，經(jīng)濟(jì)周期會(huì)影響企業(yè)違約率，經(jīng)濟(jì)繁榮時(shí)期企業(yè)違約風(fēng)險(xiǎn)較小[8]。Collin-Dufresne等(2001)、Guha和Hiris(2004)研究指出，宏觀經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張時(shí)公司債券的信用利差下降，經(jīng)濟(jì)收縮時(shí)則信用利差上升[9-10]。但Amato和Remolona(2003)提出“信用利差之謎”，認(rèn)為融資人違約風(fēng)險(xiǎn)僅能解釋企業(yè)債券的小部分信用利差[11]。Dbouk和Kryzanows⁃ki(2010)研究指出，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和違約風(fēng)險(xiǎn)對(duì)債券投資組合的利差有顯著影響[12]。Shaliastovish和Yam⁃arthy(2015)認(rèn)為宏觀經(jīng)濟(jì)與貨幣政策共同影響公司債券的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)[13]。

　　國(guó)內(nèi)學(xué)者張榮武等(2011)認(rèn)為，投資者心理隨經(jīng)濟(jì)周期動(dòng)態(tài)變化進(jìn)而導(dǎo)致資產(chǎn)價(jià)格偏離基礎(chǔ)價(jià)值[14]。王雄元等(2015)認(rèn)為，宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)會(huì)影響實(shí)體經(jīng)濟(jì)和企業(yè)發(fā)展，改變投資者的風(fēng)險(xiǎn)態(tài)度進(jìn)而影響短期融資券的信用利差[15]。徐越等(2019)研究指出，經(jīng)濟(jì)下行時(shí)資產(chǎn)定價(jià)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)更敏感，投資者對(duì)風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償收益要求提升[16]。此外，吳國(guó)培(2015)研究指出，宏觀經(jīng)濟(jì)的歷史變化和未來(lái)預(yù)期等因素會(huì)影響銀行理財(cái)產(chǎn)品的收益率曲線，但其未能關(guān)于宏觀經(jīng)濟(jì)對(duì)理財(cái)產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)的影響機(jī)制進(jìn)行深入研究[17]。

　　基于以上分析，本文認(rèn)為經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)會(huì)通過(guò)影響融資人違約風(fēng)險(xiǎn)及理財(cái)投資者心理兩個(gè)渠道最終影響銀行理財(cái)產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)向好時(shí)，銀行理財(cái)產(chǎn)品所投資資產(chǎn)中的融資人違約風(fēng)險(xiǎn)降低，理財(cái)投資者所承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)下降，因此會(huì)降低風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償收益要求，銀行理財(cái)產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)下降;反之，當(dāng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)趨弱時(shí)，融資人違約風(fēng)險(xiǎn)上升，理財(cái)投資者因所承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)增加，會(huì)要求更高的風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償收益，銀行理財(cái)產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)上升。經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)狀況也會(huì)影響理財(cái)投資者的風(fēng)險(xiǎn)態(tài)度，改變其對(duì)風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償收益的要求。

　　經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)向好時(shí)，理財(cái)投資者充滿樂(lè)觀預(yù)期，風(fēng)險(xiǎn)容忍度較高且對(duì)風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償收益要求降低，銀行理財(cái)產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)下降;經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)趨弱時(shí)，理財(cái)投資者充滿悲觀預(yù)期，風(fēng)險(xiǎn)容忍度較低且對(duì)風(fēng)險(xiǎn)估值上升，要求更高的風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償收益，銀行理財(cái)產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)上升。假設(shè)1：經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)向好時(shí)，銀行理財(cái)產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)下降;經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)趨弱時(shí)，銀行理財(cái)產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)上升。

　　(二)貨幣政策對(duì)銀行理財(cái)產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)的影響

　　貨幣政策是調(diào)節(jié)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)狀況的重要政策工具，但其影響通常具有滯后性;貨幣政策會(huì)改變金融參與主體的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)意愿，進(jìn)而影響金融資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。Borio和Zhu(2008)、Dell’ariccia等(2017)研究指出，貨幣政策具有風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)效應(yīng)，因受資產(chǎn)估值效應(yīng)、利益追逐機(jī)制和杠桿機(jī)制等因素影響，貨幣政策會(huì)影響金融參與主體對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的容忍度和風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)[18-19]。國(guó)內(nèi)學(xué)者譚政勛和李麗芳(2016)研究指出，我國(guó)商業(yè)銀行的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)具有連續(xù)性和順周期性，商業(yè)銀行風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)增加會(huì)促進(jìn)其利潤(rùn)提升，進(jìn)而促使其更加愿意承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)[20]。

　　趙勝民和何玉潔(2017)認(rèn)為，貨幣政策通過(guò)收入和流動(dòng)性、利率估值、追逐利益及公司杠桿效應(yīng)等渠道影響公司債券的信用利差[21]。劉子禹和楊艷琳(2020)則認(rèn)為，寬松貨幣政策環(huán)境下，具有壟斷性的商業(yè)銀行為獲取更高收益會(huì)提升風(fēng)險(xiǎn)偏好而增加風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)[22]。貨幣政策在我國(guó)影子銀行業(yè)務(wù)領(lǐng)域也存在風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)效應(yīng)。Board(2013)指出，影子銀行體系因較少受到監(jiān)管約束，更易過(guò)度承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)[23]。裘翔和周強(qiáng)龍(2014)研究發(fā)現(xiàn)，央行加息抑制了銀行信貸業(yè)務(wù)，驅(qū)動(dòng)影子銀行規(guī)模擴(kuò)張及風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)增加[24]。

　　胡利琴等(2016)則指出，我國(guó)長(zhǎng)期的利率管制及緊縮性貨幣政策造成影子銀行增加風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān);長(zhǎng)期緊縮性的數(shù)量型調(diào)控和擴(kuò)張性低利率的貨幣政策會(huì)引發(fā)影子銀行的規(guī)模擴(kuò)張行為，經(jīng)濟(jì)下行時(shí)影子銀行體系風(fēng)險(xiǎn)上升[25]。肖崎和鄧少慧(2017)研究指出，貨幣政策顯著影響我國(guó)影子銀行的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)，寬松的貨幣政策會(huì)引發(fā)影子銀行承擔(dān)更多風(fēng)險(xiǎn)[26]。

　　綜上可見(jiàn)，貨幣政策會(huì)顯著影響我國(guó)影子銀行的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)，但研究結(jié)論并不完全一致，主要原因是研究的理論機(jī)制存在差異。基于以上分析，本文認(rèn)為貨幣政策通過(guò)影響商業(yè)銀行的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)意愿、改變銀行理財(cái)產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)而對(duì)銀行理財(cái)產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)產(chǎn)生影響。經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)趨弱時(shí)，我國(guó)央行實(shí)施寬松的貨幣政策進(jìn)行逆周期調(diào)節(jié)，企業(yè)融資成本下降、資產(chǎn)和抵押品價(jià)值增加，商業(yè)銀行對(duì)融資人違約風(fēng)險(xiǎn)預(yù)期下降，投資意愿增強(qiáng)，更多投資于有較高風(fēng)險(xiǎn)的資產(chǎn)。

　　寬松的貨幣政策環(huán)境中，資產(chǎn)收益下降，因具有黏性的收益目標(biāo)，商業(yè)銀行會(huì)投資具有較高風(fēng)險(xiǎn)的資產(chǎn)以追求穩(wěn)定收益;銀行理財(cái)產(chǎn)品較少受到資本金要求等監(jiān)管約束，易于實(shí)現(xiàn)規(guī)模擴(kuò)張，商業(yè)銀行存在擴(kuò)大規(guī)模以增加利潤(rùn)的動(dòng)機(jī)，因此會(huì)降低風(fēng)險(xiǎn)審查標(biāo)準(zhǔn)，增加對(duì)較高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的需求。在以上因素的綜合作用下，商業(yè)銀行風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)意愿增加，銀行理財(cái)產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)上升;理財(cái)投資者因承擔(dān)更多風(fēng)險(xiǎn)會(huì)要求更高的風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償收益，銀行理財(cái)產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)上升。

　　反之，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)較好時(shí)，我國(guó)央行通常會(huì)逐漸收緊貨幣政策，商業(yè)銀行風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)意愿下降，傾向于投資風(fēng)險(xiǎn)較低的資產(chǎn)，銀行理財(cái)產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)降低則風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)下降。假設(shè)2：寬松貨幣政策環(huán)境下，銀行理財(cái)產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)上升;緊縮貨幣政策環(huán)境下，銀行理財(cái)產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)下降。

　　三、研究設(shè)計(jì)

　　本文將利用非平衡面板數(shù)據(jù)，研究我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、貨幣政策對(duì)銀行理財(cái)產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)的影響，相關(guān)變量選取和實(shí)證模型構(gòu)建如下。

　　(一)變量解釋

　　1.被解釋變量。

　　銀行理財(cái)產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)(RP)是銀行理財(cái)產(chǎn)品收益率與無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率的差額。在我國(guó)商業(yè)銀行的業(yè)務(wù)實(shí)踐中，商業(yè)銀行通常能按照銀行理財(cái)產(chǎn)品的預(yù)期收益率向理財(cái)投資者兌付收益，所以利用銀行理財(cái)產(chǎn)品預(yù)期收益率作為銀行理財(cái)產(chǎn)品收益率的代理變量，分兩步計(jì)算銀行理財(cái)產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)：一是計(jì)算各商業(yè)銀行不同期限類別銀行理財(cái)產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，二是對(duì)不同期限類別銀行理財(cái)產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)取加權(quán)平均值。

　　2.解釋變量。

　　(1)GDP增長(zhǎng)率(gdp)：我國(guó)國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值實(shí)際增長(zhǎng)率，衡量經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)水平的指標(biāo)[16][21]。(2)M2同比增速(m2)：貨幣政策變量，反映我國(guó)貨幣政策寬松程度的指標(biāo)[25-26];我國(guó)央行以使用數(shù)量型貨幣政策工具為主，兼用價(jià)格型工具，本文將采用價(jià)格型工具變量進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)。

　　3.控制變量。主要選取通脹因素、監(jiān)管政策以及銀行理財(cái)產(chǎn)品管理機(jī)構(gòu)的經(jīng)營(yíng)指標(biāo)等進(jìn)行控制。(1)居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)(cpi)：衡量我國(guó)通貨膨脹水平的指標(biāo)。(2)監(jiān)管政策變量(policy)：2017年4月，我國(guó)銀監(jiān)會(huì)下發(fā)“三三四十”系列監(jiān)管文件，其對(duì)銀行理財(cái)產(chǎn)品的經(jīng)營(yíng)管理有著重要影響，該文件發(fā)布前policy定義為0，文件發(fā)布當(dāng)季及以后policy定義為1。

　　(3)資產(chǎn)負(fù)債率(zcfzl)：商業(yè)銀行的負(fù)債與總資產(chǎn)的比率[26]。(4)總資產(chǎn)規(guī)模(ta)：商業(yè)銀行的總資產(chǎn)規(guī)模，為避免異方差性，對(duì)其取自然對(duì)數(shù)后為lta[29-30]。(5)權(quán)益回報(bào)率(roe)：商業(yè)銀行的權(quán)益回報(bào)率[31]。

　　(二)樣本數(shù)據(jù)與描述性統(tǒng)計(jì)

　　研究的樣本為2013年1季度至2019年4季度我國(guó)360家商業(yè)銀行的銀行理財(cái)產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，樣本數(shù)據(jù)頻率為季度，是非平衡面板數(shù)據(jù)。因不同類型商業(yè)銀行的經(jīng)營(yíng)行為存在差異，在對(duì)全樣本數(shù)據(jù)進(jìn)行研究的基礎(chǔ)上，進(jìn)一步將樣本商業(yè)銀行區(qū)分為全國(guó)性商業(yè)銀行(6家國(guó)有大型銀行和12家全國(guó)性股份制銀行)和其他銀行(城商行、農(nóng)商行及其他商業(yè)銀行)兩類子樣本進(jìn)行研究。

　　四、實(shí)證結(jié)果及分析

　　(一)基準(zhǔn)回歸結(jié)果

　　因樣本數(shù)據(jù)結(jié)構(gòu)為非平衡面板數(shù)據(jù)，可能存在異方差問(wèn)題，傳統(tǒng)的Hausman檢驗(yàn)在此種情況下并不適用。本文采用過(guò)度識(shí)別檢驗(yàn)，結(jié)合經(jīng)濟(jì)學(xué)理論分析，對(duì)應(yīng)該使用固定效應(yīng)或隨機(jī)效應(yīng)的面板模型作出統(tǒng)計(jì)判斷。

　　1.經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響分析。

　　GDP增長(zhǎng)率(gdp)對(duì)全樣本、全國(guó)性銀行和其他銀行當(dāng)期的銀行理財(cái)產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)(RP)t均存在顯著負(fù)向影響，說(shuō)明經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)向好時(shí)，銀行理財(cái)產(chǎn)品資產(chǎn)中融資人違約風(fēng)險(xiǎn)下降，加之理財(cái)投資者對(duì)經(jīng)濟(jì)前景預(yù)期樂(lè)觀，風(fēng)險(xiǎn)容忍度較高且對(duì)風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償收益的要求降低，兩者綜合作用導(dǎo)致銀行理財(cái)產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)下降。

　　從不同類型子樣本的實(shí)證結(jié)果來(lái)看，GDP增長(zhǎng)率(gdp)上升時(shí)，全國(guó)性銀行的銀行理財(cái)產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)下降更顯著，主因是全國(guó)性銀行經(jīng)營(yíng)管理能力更強(qiáng)，能根據(jù)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)變化及時(shí)調(diào)整經(jīng)營(yíng)策略并合理進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)，理財(cái)投資者也更加信賴全國(guó)性銀行，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償收益的要求相對(duì)更低，使得全國(guó)性銀行的銀行理財(cái)產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)下降更加顯著。

　　GDP增長(zhǎng)率(gdp)對(duì)未來(lái)銀行理財(cái)產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)(RPt+1)存在顯著負(fù)向影響，說(shuō)明經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)向好可以持續(xù)促進(jìn)銀行理財(cái)產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)下降;從不同子樣本的實(shí)證結(jié)果來(lái)看，GDP增長(zhǎng)率(gdp)上升時(shí)，全國(guó)性銀行的銀行理財(cái)產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)下降更顯著。

　　2.貨幣政策的影響分析。

　　M2增速(m2)對(duì)當(dāng)期銀行理財(cái)產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)(RP)t存在顯著正向的影響，說(shuō)明在寬松的貨幣政策環(huán)境中，商業(yè)銀行的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)意愿增加，傾向于更多投資風(fēng)險(xiǎn)較高的資產(chǎn)，理財(cái)產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)上升，理財(cái)投資者因承擔(dān)了更多風(fēng)險(xiǎn)而要求更高的風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償溢價(jià)，銀行理財(cái)產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)上升。從不同子樣本的實(shí)證結(jié)果來(lái)看，寬松貨幣政策環(huán)境下，全國(guó)性銀行的銀行理財(cái)產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)較其他銀行的上升幅度小，進(jìn)一步說(shuō)明全國(guó)性銀行的經(jīng)營(yíng)管理能力強(qiáng)，能根據(jù)貨幣政策環(huán)境合理開(kāi)展風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)管 理，加之理財(cái)投資者對(duì)全國(guó)性銀行更加信賴，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償收益的要求相對(duì)較低，其銀行理財(cái)產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)較其他銀行而言上升更少。

　　M2增速(m2)對(duì)未來(lái)銀行理財(cái)產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)(RPt+1)存在滯后的顯著負(fù)向影響，主因是貨幣政策作為經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的逆周期調(diào)節(jié)工具，其傳導(dǎo)見(jiàn)效具有滯后性，寬松的貨幣政策可以促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)逐漸向好，進(jìn)而使得銀行理財(cái)產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)下降。

　　五、結(jié)論與對(duì)策建議

　　以2013年1季度至2019年4季度我國(guó)銀行理財(cái)產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)為樣本數(shù)據(jù)，研究了經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、貨幣政策對(duì)我國(guó)銀行理財(cái)產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)的影響。研究發(fā)現(xiàn)，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)會(huì)影響理財(cái)投資者的風(fēng)險(xiǎn)態(tài)度，改變其風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償收益要求，進(jìn)而影響銀行理財(cái)產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià);寬松貨幣政策環(huán)境下，商業(yè)銀行的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)意愿上升，更傾向于投資風(fēng)險(xiǎn)較高的資產(chǎn)，銀行理財(cái)產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)上升。

　　商業(yè)銀行對(duì)銀行理財(cái)產(chǎn)品實(shí)行“剛性兌付”，導(dǎo)致融資人違約風(fēng)險(xiǎn)對(duì)銀行理財(cái)產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)的影響不顯著;嚴(yán)格的監(jiān)管政策使得商業(yè)銀行的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)意愿降低，進(jìn)一步促進(jìn)了銀行理財(cái)產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)下降。隨著“資管新規(guī)”逐漸全面實(shí)施，我國(guó)銀行理財(cái)產(chǎn)品將進(jìn)入全新的發(fā)展階段，商業(yè)銀行等銀行理財(cái)產(chǎn)品管理機(jī)構(gòu)需不斷提高風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)的管理能力。

　　一是根據(jù)目標(biāo)客戶的風(fēng)險(xiǎn)偏好，匹配相適應(yīng)的經(jīng)營(yíng)策略，合法合規(guī)展業(yè)。我國(guó)理財(cái)投資者主要由商業(yè)銀行的存款客戶轉(zhuǎn)化而來(lái)，風(fēng)險(xiǎn)偏好偏低，銀行理財(cái)產(chǎn)品管理機(jī)構(gòu)需加強(qiáng)對(duì)投資者的適當(dāng)性管理，堅(jiān)持產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)特性與投資者偏好相匹配的原則，履行“誠(chéng)實(shí)信用、勤勉盡責(zé)”的信義義務(wù)，加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)管理，合法合規(guī)開(kāi)展業(yè)務(wù)。

　　二是重構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)管理體系，提高綜合風(fēng)險(xiǎn)管理能力。銀行理財(cái)產(chǎn)品管理機(jī)構(gòu)具有信用風(fēng)險(xiǎn)管理的先天優(yōu)勢(shì)，但銀行理財(cái)產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)管理更具有綜合性，信用風(fēng)險(xiǎn)、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)和流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)等構(gòu)成了銀行理財(cái)產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)的重要組成部分。此外，銀行理財(cái)產(chǎn)品缺乏央行的流動(dòng)性支持，交易結(jié)構(gòu)具有天然的脆弱性，在經(jīng)濟(jì)環(huán)境和政策變化或受到風(fēng)險(xiǎn)事件沖擊時(shí)，易導(dǎo)致凈值大幅波動(dòng)甚至引發(fā)“擠兌”事件。銀行理財(cái)產(chǎn)品管理機(jī)構(gòu)需加強(qiáng)信用風(fēng)險(xiǎn)管理，密切跟蹤宏觀經(jīng)濟(jì)、貨幣政策和金融市場(chǎng)動(dòng)態(tài)，強(qiáng)化綜合風(fēng)險(xiǎn)管理能力，防止理財(cái)產(chǎn)品凈值大幅波動(dòng)。

　　三是建立逆周期的風(fēng)險(xiǎn)防控機(jī)制。銀行理財(cái)產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)通常具有順周期性，增加風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)利于促進(jìn)收益上升，進(jìn)而促使其承擔(dān)更多風(fēng)險(xiǎn)。銀行理財(cái)產(chǎn)品管理機(jī)構(gòu)需基于宏觀經(jīng)濟(jì)和貨幣政策環(huán)境建立逆周期風(fēng)險(xiǎn)管理機(jī)制，如在寬松的貨幣政策環(huán)境下，嚴(yán)格風(fēng)險(xiǎn)審查標(biāo)準(zhǔn)，合理設(shè)立考核目標(biāo)，加強(qiáng)逆周期風(fēng)險(xiǎn)管理，防止出現(xiàn)過(guò)度風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的現(xiàn)象。

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　　作者：毛德勇1，杜亞斌1，李鵬2

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