本文摘要：【摘要】氣候巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)債券作為一種新型金融工具，可以合理轉(zhuǎn)化由極端天氣造成的嚴(yán)重經(jīng)濟(jì)損失，進(jìn)而有效分散政府財(cái)政和保險(xiǎn)市場(chǎng)的資金壓力，實(shí)現(xiàn)金融市場(chǎng)的穩(wěn)定有序發(fā)展。選取貴州省19922018年間的洪災(zāi)直接經(jīng)濟(jì)損失數(shù)據(jù)，運(yùn)用閾值模型測(cè)算洪災(zāi)預(yù)期損失風(fēng)險(xiǎn)數(shù)值，并從政
【摘要】氣候巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)債券作為一種新型金融工具，可以合理轉(zhuǎn)化由極端天氣造成的嚴(yán)重經(jīng)濟(jì)損失，進(jìn)而有效分散政府財(cái)政和保險(xiǎn)市場(chǎng)的資金壓力，實(shí)現(xiàn)金融市場(chǎng)的穩(wěn)定有序發(fā)展。選取貴州省1992—2018年間的洪災(zāi)直接經(jīng)濟(jì)損失數(shù)據(jù)，運(yùn)用閾值模型測(cè)算洪災(zāi)預(yù)期損失風(fēng)險(xiǎn)數(shù)值，并從政府層面和保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)層面評(píng)估當(dāng)?shù)仫L(fēng)險(xiǎn)應(yīng)對(duì)能力;采用預(yù)期損失風(fēng)險(xiǎn)值為債券觸發(fā)條件，根據(jù)無(wú)套利定價(jià)模型對(duì)洪災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)債券進(jìn)行定價(jià)分析。研究結(jié)果表明：針對(duì)政府部門(mén)和保險(xiǎn)市場(chǎng)在面對(duì)洪災(zāi)造成的巨額直接經(jīng)濟(jì)損失時(shí)表現(xiàn)出的能力不足問(wèn)題，有必要借助資本市場(chǎng)特別是債券市場(chǎng)的資源優(yōu)勢(shì);目前我國(guó)缺少有效和系統(tǒng)的洪災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)分散機(jī)制，洪災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)債券的參與主體責(zé)任分工不清晰。最后從加快培育我國(guó)巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)債券市場(chǎng)和建立健全我國(guó)巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)分散機(jī)制方面提出建議。
【關(guān)鍵詞】洪災(zāi);巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)債券;預(yù)期經(jīng)濟(jì)損失;債券定價(jià)
一、引言
近年來(lái)，全球氣候復(fù)雜多變，極端天氣事件逐漸增加。氣候巨災(zāi)具有“黑天鵝事件”的典型特征，它的發(fā)生通常出乎意料、不可預(yù)測(cè)，同時(shí)伴有嚴(yán)重生命威脅和重大經(jīng)濟(jì)損失。世界經(jīng)濟(jì)論壇發(fā)布的《2020年全球風(fēng)險(xiǎn)報(bào)告》顯示，未來(lái)十年全球發(fā)生可能性最大的前五大風(fēng)險(xiǎn)為：極端天氣事件、氣候應(yīng)對(duì)失敗、自然災(zāi)害、生物多樣性喪失和人為環(huán)境災(zāi)難，并倡導(dǎo)世界各國(guó)加快協(xié)同合作，共同應(yīng)對(duì)氣候變化帶來(lái)的長(zhǎng)期挑戰(zhàn)。不僅如此，國(guó)際清算銀行(BIS)最近闡明了氣候?yàn)?zāi)害或巨變可能會(huì)在金融領(lǐng)域造成破壞性影響的觀點(diǎn)�，F(xiàn)階段我國(guó)氣候巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)分散機(jī)制仍不成熟。
巨災(zāi)損失補(bǔ)償主要依賴(lài)政府救助和社會(huì)捐贈(zèng)，同時(shí)輔以金額有限的保險(xiǎn)賠付。而隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平的不斷提高，氣候巨災(zāi)造成的損失日趨嚴(yán)重，極易導(dǎo)致國(guó)家和地方財(cái)政不堪重負(fù)、傳統(tǒng)保險(xiǎn)市場(chǎng)投保需求和賠付壓力驟增，不僅降低了氣候巨災(zāi)救助效率，也對(duì)我國(guó)金融市場(chǎng)高質(zhì)量健康發(fā)展提出了挑戰(zhàn)。氣候巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)債券的風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移和定價(jià)機(jī)制有效連接了保險(xiǎn)市場(chǎng)和資本市場(chǎng)的資源要素，打通了保險(xiǎn)市場(chǎng)巨額賠付風(fēng)險(xiǎn)良好傳導(dǎo)的最后一公里，有效避免了因保險(xiǎn)企業(yè)賠付能力不足而對(duì)政府財(cái)政造成的反噬現(xiàn)象，充分發(fā)揮了金融市場(chǎng)資源配置和風(fēng)險(xiǎn)分散職能，有效預(yù)防了系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生。
基于以上經(jīng)濟(jì)形勢(shì)和現(xiàn)實(shí)背景，本文主要探討了洪災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)債券是如何運(yùn)行的?設(shè)計(jì)洪災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)債券的實(shí)踐價(jià)值是什么?并以貴州省洪澇災(zāi)害為研究對(duì)象，分析了目前貴州省應(yīng)對(duì)洪災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)的能力如何?最后落腳在洪災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)債券的實(shí)際定價(jià)是怎樣的?分析探索更為合理的、責(zé)任分工更為明確的氣候巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)分散體系，為實(shí)現(xiàn)氣候巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)分散體系創(chuàng)新，推動(dòng)我國(guó)氣候巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)證券化發(fā)展提供參考價(jià)值。
二、文獻(xiàn)回顧
于孝建等[1]提出氣候變化和氣象災(zāi)害因其巨大破壞性，極易影響社會(huì)經(jīng)濟(jì)各領(lǐng)域的正常生產(chǎn)生活秩序，容易導(dǎo)致農(nóng)作物受災(zāi)、人員傷亡、財(cái)產(chǎn)損失和次生災(zāi)害等風(fēng)險(xiǎn)。為探索新型自然災(zāi)害風(fēng)險(xiǎn)分散機(jī)制，有學(xué)者提出通過(guò)巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)證券化的方式將風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移到承受能力較強(qiáng)的資本市場(chǎng)。
國(guó)外學(xué)者Lewis[2]較早提出，巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)債券有助于保險(xiǎn)或再保險(xiǎn)公司將巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移到資本市場(chǎng)。國(guó)內(nèi)學(xué)者閆石[3]由此得到啟發(fā)，根據(jù)我國(guó)基本情況分析了發(fā)展巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)債券的可行性;田玲等[4]認(rèn)為巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)債券作為一款新型風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移工具將保險(xiǎn)市場(chǎng)和資本市場(chǎng)連接起來(lái)，同時(shí)保險(xiǎn)監(jiān)管者在提高巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)債券的供給上要扮演更重要的角色;諸寧[5]認(rèn)為巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)證券化在分散巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)方面比再保險(xiǎn)市場(chǎng)更有效率。張啟文等[6]提出農(nóng)業(yè)巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)債券區(qū)別于巨災(zāi)保險(xiǎn)主要在于前者不再局限于農(nóng)業(yè)保險(xiǎn)，而是有機(jī)結(jié)合了金融工具與農(nóng)業(yè)保險(xiǎn)，是分散巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)的一種具體手段。
由于極端災(zāi)害風(fēng)險(xiǎn)事件發(fā)生的頻率和損失難以預(yù)測(cè)，因此在巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)債券的定價(jià)問(wèn)題上至今沒(méi)有形成統(tǒng)一的方法�；诒ｋU(xiǎn)精算的定價(jià)模型方面，Wang[7]提出的Wang兩因素模型得到國(guó)內(nèi)很多學(xué)者的認(rèn)可。田玲等[8]認(rèn)為Wang兩因素模型在精確度上要優(yōu)于另外兩個(gè)典型巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)債券模型(LFC模型和Christofides模型);朱孟驊[9]、韋勇鳳等[10]結(jié)合Wang兩因素變換模型探討了我國(guó)地震巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)債券的定價(jià)。
在基于金融理論的定價(jià)模型方面，黃英君等[11]、展凱等[12]根據(jù)無(wú)套利定價(jià)模型分別設(shè)計(jì)了旨在分散云南煙草種植風(fēng)險(xiǎn)和廣東省農(nóng)作物風(fēng)雹災(zāi)害風(fēng)險(xiǎn)的農(nóng)業(yè)巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)債券，為后來(lái)的學(xué)者提供了研究范式。極值理論主要應(yīng)用于發(fā)生頻率低，然而一旦發(fā)生會(huì)產(chǎn)生極大影響的隨機(jī)事件中。國(guó)外學(xué)者Bortkiewicz[13]首次明確提出極值問(wèn)題。國(guó)內(nèi)對(duì)極值理論的研究主要集中在實(shí)際應(yīng)用上：歐陽(yáng)資生等[14]從廣義帕累托模型入手，將極值理論巧妙運(yùn)用在金融風(fēng)險(xiǎn)的度量上;陳守東等[15]應(yīng)用極值理論對(duì)金融收益序列的尾部進(jìn)行估計(jì)，計(jì)算收益序列的VaR和ES來(lái)度量市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。
而近年來(lái)，由于自然災(zāi)害頻發(fā)，不少學(xué)者開(kāi)始將極值理論應(yīng)用于巨災(zāi)損失的預(yù)測(cè)上。卓志等[16]、郝軍章等[17]引入極值理論中POT模型對(duì)地震巨災(zāi)損失分布進(jìn)行建模與擬合;何樹(shù)紅等[18]、吳亞玲等[19]驗(yàn)證了低溫雪凍、臺(tái)風(fēng)災(zāi)害損失服從“尖峰厚尾”極值分布的觀點(diǎn)。
綜上所述，現(xiàn)有文獻(xiàn)已就氣候巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)債券在農(nóng)業(yè)領(lǐng)域中的應(yīng)用有較為深入的探討。誠(chéng)然，農(nóng)業(yè)生產(chǎn)具有特殊性容易受自然環(huán)境的影響，但是隨著我國(guó)脫貧攻堅(jiān)取得決定性勝利，城市化進(jìn)程不斷加快城市人口規(guī)模急劇增加，氣候巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)除了對(duì)農(nóng)業(yè)生產(chǎn)造成威脅還影響著城市生活的方方面面，因此有必要將實(shí)際將氣候巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)債券的應(yīng)用拓展到更廣闊的范圍。其次，現(xiàn)有文獻(xiàn)多集中在氣候巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)債券定價(jià)方法的實(shí)證研究中，鮮有對(duì)氣候巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)債券參與主體責(zé)任分工的詳細(xì)探討。
本研究的主要貢獻(xiàn)體現(xiàn)在以下三個(gè)方面：其一，從防范和化解金融風(fēng)險(xiǎn)視角出發(fā)，以脫貧攻堅(jiān)的主戰(zhàn)場(chǎng)貴州省為例分析洪災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)債券的運(yùn)行機(jī)制和實(shí)踐價(jià)值。其二，運(yùn)用閾值模型測(cè)算洪災(zāi)預(yù)期損失風(fēng)險(xiǎn)數(shù)值，并從政府層面和保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)層面評(píng)估當(dāng)?shù)仫L(fēng)險(xiǎn)應(yīng)對(duì)能力;以預(yù)期損失風(fēng)險(xiǎn)值為債券觸發(fā)條件，根據(jù)無(wú)套利定價(jià)模型對(duì)洪災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)債券進(jìn)行定價(jià)分析。其三，就氣候巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)債券參與主體的責(zé)任分工和探索推進(jìn)我國(guó)氣候巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)債券發(fā)展提出合理化建議。
三、洪災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)債券運(yùn)行機(jī)制及實(shí)踐價(jià)值
(一)運(yùn)行機(jī)制
目前我國(guó)巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)債券發(fā)展緩慢，參考國(guó)內(nèi)第一支地震巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)債券的運(yùn)行機(jī)制，洪災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)債券的參與主體包括受氣候巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)威脅為相關(guān)保險(xiǎn)標(biāo)的購(gòu)買(mǎi)保障的投保人、通過(guò)承保為投保人提供風(fēng)險(xiǎn)分散和經(jīng)濟(jì)補(bǔ)償?shù)谋ｋU(xiǎn)公司、通過(guò)對(duì)外發(fā)行洪災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)債券的方式提供再保險(xiǎn)服務(wù)來(lái)轉(zhuǎn)嫁保險(xiǎn)公司經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的再保險(xiǎn)公司、起破產(chǎn)隔離作用的特殊目的機(jī)構(gòu)(SPV)、有投資獲利需求的投資人。投保人和保險(xiǎn)公司之間以保險(xiǎn)合同條款為媒介，保險(xiǎn)公司和再保險(xiǎn)公司之間以再保險(xiǎn)協(xié)議為媒介，再保險(xiǎn)公司與投資人之間以巨災(zāi)債券為媒介，圖中箭頭表示雙方之間的資金流向。
災(zāi)情發(fā)生后，保險(xiǎn)公司按照與投保人之間的約定條款對(duì)當(dāng)?shù)刎?cái)產(chǎn)損失和人員傷亡進(jìn)行賠付，此時(shí)的賠付金額常常前所未有、難以承受，與此同時(shí)洪災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)債券觸發(fā)機(jī)制啟動(dòng)。以損失賠償型觸發(fā)機(jī)制為例，再保險(xiǎn)公司作為債券發(fā)行人以災(zāi)情造成的實(shí)際損失為基礎(chǔ)設(shè)置債券清算條件完成與投資人之間的資金交割，此時(shí)投資人在債券設(shè)置的約定限額內(nèi)承擔(dān)發(fā)行人特定的風(fēng)險(xiǎn)暴露，保險(xiǎn)公司因發(fā)行方債券本金減記獲得資金補(bǔ)償并實(shí)現(xiàn)精準(zhǔn)轉(zhuǎn)移巨額賠付壓力的目的;災(zāi)情未發(fā)生時(shí)，債券觸發(fā)機(jī)制未能啟動(dòng)，投資者將按照債券票面約定收益率和期限獲得本金賠付和利息支付，由此實(shí)現(xiàn)資金升值目的。
(二)實(shí)踐價(jià)值
宏觀層次上，有利于推動(dòng)我國(guó)巨災(zāi)保險(xiǎn)的建設(shè)，進(jìn)而緩解政府財(cái)政壓力。十四五規(guī)劃提出要“完善國(guó)家應(yīng)急管理體系，發(fā)展巨災(zāi)保險(xiǎn)，提高防災(zāi)、減災(zāi)、抗災(zāi)、救災(zāi)能力”。
一方面，目前我國(guó)巨災(zāi)保險(xiǎn)目前仍然處于試點(diǎn)階段，由于面臨較高的巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)管理成本和缺乏對(duì)應(yīng)的配套支持政策，導(dǎo)致巨災(zāi)保險(xiǎn)的發(fā)展深度和廣度有限。巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)債券借助資本市場(chǎng)資源配置的優(yōu)勢(shì)有效分?jǐn)偭吮ｋU(xiǎn)市場(chǎng)的承保壓力，降低了單一機(jī)構(gòu)集中大規(guī)模賠付的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，為巨災(zāi)保險(xiǎn)的普及解決了后顧之憂。另一方面，目前政府財(cái)政承擔(dān)了大部分巨災(zāi)保險(xiǎn)的保費(fèi)補(bǔ)貼和保險(xiǎn)賠付，氣候巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)債券作為保險(xiǎn)公司強(qiáng)有力的支持既可以在前端改變巨災(zāi)保險(xiǎn)的市場(chǎng)供需情況，又可以在后端杜絕企業(yè)破產(chǎn)政府托管的窘境，有利于政府將主要精力集中在救災(zāi)應(yīng)急體系完善和防災(zāi)政策研判上。 微觀層次上，洪災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)債券有利于鞏固當(dāng)?shù)孛撠毠?jiān)成果，服務(wù)鄉(xiāng)村振興戰(zhàn)略。
一方面，農(nóng)業(yè)保險(xiǎn)日益成為改善農(nóng)民福祉、促進(jìn)農(nóng)業(yè)高質(zhì)量發(fā)展和推動(dòng)農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)革命的重要抓手。農(nóng)業(yè)巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)的破壞作用一直是農(nóng)業(yè)保險(xiǎn)市場(chǎng)化經(jīng)營(yíng)的痛點(diǎn)，洪災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生時(shí)間集中、來(lái)勢(shì)迅猛，容易對(duì)農(nóng)作物生產(chǎn)、農(nóng)業(yè)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、畜牧水產(chǎn)養(yǎng)殖等造成損毀，進(jìn)而限制農(nóng)業(yè)保險(xiǎn)的救助效率，違背農(nóng)業(yè)保險(xiǎn)預(yù)防農(nóng)戶返貧的初衷。而有效的農(nóng)業(yè)保險(xiǎn)巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)分散機(jī)制一直是社會(huì)各界不斷尋求的目標(biāo)，此時(shí)洪災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)債券就可以作為考慮重點(diǎn)。
另一方面，異地扶貧搬遷是實(shí)現(xiàn)精準(zhǔn)扶貧的重要舉措，是促進(jìn)區(qū)域經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展的重要引擎。集中安置貧困戶進(jìn)入樓房居住，改變了農(nóng)戶原有生活方式和巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)暴露形式。洪災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)不僅是農(nóng)業(yè)生產(chǎn)的克星還是城市生活的阻礙，容易造成城市內(nèi)澇、沖毀樓房等危害，甚至?xí)关毨О仓霉ぷ鞴μ澮缓�。保險(xiǎn)公司也嗅到新商機(jī)，2020年4月中國(guó)人民保險(xiǎn)推出“中國(guó)城鄉(xiāng)居民住宅臺(tái)風(fēng)洪水巨災(zāi)保險(xiǎn)產(chǎn)品”，保障對(duì)象為城鄉(xiāng)居民住宅、門(mén)窗屋頂?shù)仁覂?nèi)附屬設(shè)施以及家庭室內(nèi)財(cái)產(chǎn)。因此，洪災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)債券也應(yīng)該配合國(guó)家發(fā)展戰(zhàn)略，為積極發(fā)揮巨災(zāi)保險(xiǎn)保障作用增添濃墨重彩的一筆。
四、研究方法
(一)數(shù)據(jù)描述
本研究選取貴州省1992—2018年(不包括2013年)洪澇災(zāi)害直接經(jīng)濟(jì)損失數(shù)據(jù)作為觀察樣本，共計(jì)26組，其中1992—2012年的數(shù)據(jù)來(lái)源為《中國(guó)水利年鑒》，2013—2018年的數(shù)據(jù)來(lái)源為《中國(guó)水利統(tǒng)計(jì)年鑒》。
主要原因如下：首先貴州省具有“一山分四季，十里不同天，無(wú)災(zāi)不成年”的特點(diǎn)，2019年由暴雨引發(fā)的六盤(pán)水特大山體滑坡和2020年遵義正安特大洪災(zāi)備受關(guān)注;其次，貴州省是我國(guó)脫貧攻堅(jiān)的主戰(zhàn)場(chǎng)，“十三五”期間已實(shí)現(xiàn)易地扶貧搬遷192萬(wàn)人，安置點(diǎn)達(dá)946個(gè)，累計(jì)建成住房達(dá)45.6萬(wàn)套，是全國(guó)搬遷規(guī)模最大、人數(shù)最多、城鎮(zhèn)化集中安置比例最高的省份①。
最后，貴州省脫貧攻堅(jiān)成果來(lái)之不易，現(xiàn)已在遵義市重點(diǎn)開(kāi)展巨災(zāi)保險(xiǎn)試點(diǎn)工作，為支持貴州省巨災(zāi)保險(xiǎn)試點(diǎn)工作的新探索，嚴(yán)防因?yàn)?zāi)致貧返貧情況發(fā)生，特選此作為研究對(duì)象。為降低因物價(jià)水平帶來(lái)的通貨膨脹影響，以2018年的居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)為基期對(duì)1992—2018年的損失數(shù)據(jù)進(jìn)行調(diào)整，其中CPI數(shù)據(jù)來(lái)源于國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，本研究主要使用RStudio1.1.456軟件進(jìn)行數(shù)據(jù)描述和統(tǒng)計(jì)分析。
描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果表明，貴州省洪澇災(zāi)害直接經(jīng)濟(jì)損失數(shù)據(jù)的最小值為6.87，最大值為149.29，Jarque-Bera統(tǒng)計(jì)量X-squared為11.89，P-value為0.003，這說(shuō)明樣本數(shù)據(jù)不服從正態(tài)分布。同時(shí)樣本的偏度為1.42，峰度為4.03，呈現(xiàn)明顯的“尖峰厚尾”分布特征，表明可以用極值理論進(jìn)行下一步分析。相關(guān)數(shù)據(jù)略。
(二)數(shù)據(jù)擴(kuò)充
考慮到貴州省洪澇災(zāi)害的觀測(cè)值過(guò)少，只有26組數(shù)據(jù)，屬于小樣本集合，分析結(jié)果會(huì)產(chǎn)生巨大偏差，故決定使用蒙特卡洛模擬對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行擴(kuò)充。在模擬之前先確定最優(yōu)分布：首先選取目前國(guó)內(nèi)外相關(guān)研究中使用比較多的概率分布模型(Weibull、Log-norm、Gamma、Burr)作為觀測(cè)值的備選分布，估算出備選分布的參數(shù)值，然后使用K-S(Kolmogorov-Smirnov)方法對(duì)相關(guān)參數(shù)值下的備選分布模型進(jìn)行假設(shè)分布檢驗(yàn)，最后根據(jù)擬合優(yōu)度檢驗(yàn)的相關(guān)檢測(cè)值確定最優(yōu)分布。根據(jù)結(jié)果得到擬合效果最好的為威布爾分布(Weibull)，統(tǒng)計(jì)量D為0.14863，P-value為0.5637，表示在5%的置信水平接受觀測(cè)值服從給定分布的原假設(shè)，而Log-norm、Gamma、Burr均未通過(guò)擬合優(yōu)度檢驗(yàn)。
因此，本文根據(jù)Weibull極值分布模型的相關(guān)參數(shù)對(duì)觀測(cè)值進(jìn)行蒙特卡洛模擬1000次。最后，用K-S法對(duì)模擬效果進(jìn)行擬合優(yōu)度檢驗(yàn)，得出統(tǒng)計(jì)量D為0.02378，P-value為0.6238，結(jié)果表明模擬效果良好。最后，為了建模需要對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行平穩(wěn)性檢驗(yàn)，所用方法為ADF檢驗(yàn)法，結(jié)果顯示模擬數(shù)據(jù)均在1%的顯著性水平上拒絕原假設(shè)，這表明該組數(shù)據(jù)為平穩(wěn)序列，可以進(jìn)行下一步分析。
(三)閾值確定和參數(shù)估計(jì)
極值理論中閾值的確定尤為重要，閾值太大或太小都會(huì)造成后續(xù)參數(shù)估計(jì)不準(zhǔn)確。本文參考占紀(jì)文等[21]的研究成果，根據(jù)平均超額函數(shù)圖法、Hill圖法和峰度法確定閾值。
首先，當(dāng)發(fā)行利率和本金減記比例不變時(shí)，洪災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)債券面臨發(fā)行成本與風(fēng)險(xiǎn)覆蓋之間的權(quán)衡。觸發(fā)條件過(guò)高意味著洪災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)債券覆蓋洪災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)的作用減小即過(guò)低的洪災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)可能無(wú)法觸發(fā)債券也就意味著無(wú)法實(shí)現(xiàn)保障巨災(zāi)保險(xiǎn)的目的，而此時(shí)債券定價(jià)升高這意味著發(fā)行成本降低，因此發(fā)行人需要在兩者之間抉擇。
其次，當(dāng)發(fā)行利率和觸發(fā)條件不變時(shí)，洪災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)債券面臨發(fā)行成本與籌資效率之間的權(quán)衡。本金減記比例越低意味著發(fā)行方從投資人處得到的現(xiàn)金流較少，降低了籌資效率，而此時(shí)債券定價(jià)升高發(fā)行成本降低，因此發(fā)行人再次面臨兩難選擇。
最后，當(dāng)本金減記比例和觸發(fā)條件不變時(shí)，洪災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)債券面臨發(fā)行成本與投資者購(gòu)買(mǎi)熱度之間的權(quán)衡。發(fā)行利率越高意味著投資者將獲得更高的投資收益這有利于吸引投資者的目光，這必然是以較高的發(fā)行成本作為代價(jià)，因此需要發(fā)行人反復(fù)衡量。
六、結(jié)論和建議
通過(guò)研究洪災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)債券的運(yùn)行機(jī)制和定價(jià)過(guò)程得出以下結(jié)論：首先，由貴州省洪災(zāi)預(yù)期經(jīng)濟(jì)損失預(yù)測(cè)可知，當(dāng)十年一遇、百年一遇的洪災(zāi)發(fā)生時(shí)，當(dāng)?shù)貙⒚媾R上百億元的經(jīng)濟(jì)損失，與此對(duì)應(yīng)的是有限的保費(fèi)收入和財(cái)政補(bǔ)貼，因此有必要借助資本市場(chǎng)特別是債券市場(chǎng)的資源優(yōu)勢(shì)實(shí)現(xiàn)保險(xiǎn)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)引流和政府財(cái)政壓力緩解;其次，洪災(zāi)發(fā)生頻率較低但容易造成巨大經(jīng)濟(jì)損失，目前貴州省缺少有效和系統(tǒng)的洪災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)分散機(jī)制，洪災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)債券的參與主體責(zé)任分工不清晰。根據(jù)上述結(jié)論提出以下兩方面針對(duì)性建議。
第一，加快培育我國(guó)巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)債券市場(chǎng)，為氣候巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)債券的發(fā)行提供先決條件。據(jù)瑞士再保險(xiǎn)數(shù)據(jù)，截至2019年末，以美國(guó)、日本等國(guó)家為主導(dǎo)的巨災(zāi)債券市場(chǎng)存量規(guī)模已達(dá)407億美元。2015年中國(guó)再保險(xiǎn)集團(tuán)在境外發(fā)行了首支地震巨災(zāi)債券，由于此款債券風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)較低，未能引起投資者的重視，近日中再集團(tuán)表示將力爭(zhēng)“十四五”期間實(shí)現(xiàn)國(guó)內(nèi)發(fā)行巨災(zāi)債券新突破。
借鑒發(fā)達(dá)國(guó)家經(jīng)驗(yàn)和首支地震巨災(zāi)債券情況，首先應(yīng)建立嚴(yán)格的評(píng)審標(biāo)準(zhǔn)和專(zhuān)業(yè)的信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)以及培養(yǎng)資深行業(yè)人才，為巨災(zāi)債券發(fā)行提供權(quán)威認(rèn)證增加投資者信心;其次應(yīng)增加巨災(zāi)保險(xiǎn)試點(diǎn)區(qū)域和種類(lèi)，巨災(zāi)保險(xiǎn)是巨災(zāi)債券的保障對(duì)象，這樣可為巨災(zāi)債券的產(chǎn)品創(chuàng)新提供研究基礎(chǔ)，進(jìn)而豐富巨災(zāi)債券市場(chǎng);最后應(yīng)借助實(shí)力雄厚金融機(jī)構(gòu)的資本運(yùn)作能力，拓寬債券發(fā)行渠道，促進(jìn)巨災(zāi)債券的市場(chǎng)認(rèn)知度和投資參與度。
第二，建立健全我國(guó)巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)分散機(jī)制，為氣候巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)債券的運(yùn)行提供有力保障。中央多次指出要建立多方參與、風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)、多層分散的巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)分散機(jī)制。機(jī)制不完善的主要原因在于參與主體分工不甚明確。首先應(yīng)突出資本市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)消化作用。
一方面，現(xiàn)階段我國(guó)資本市場(chǎng)資金寬裕、流動(dòng)性較強(qiáng)、交易活躍，民眾有強(qiáng)烈的投資欲望和投機(jī)動(dòng)向，應(yīng)該因勢(shì)利導(dǎo)盡快發(fā)揮資本市場(chǎng)資源配置比較優(yōu)勢(shì);另一方面，巨災(zāi)債券不易受股票、基金等其他金融產(chǎn)品價(jià)格干擾只與巨災(zāi)是否發(fā)生有關(guān)，再加上有政府背書(shū)產(chǎn)品安全系數(shù)高，容易受投資者青睞。其次應(yīng)加大再保險(xiǎn)市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)傳導(dǎo)作用。再保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)通過(guò)承保保險(xiǎn)公司實(shí)施巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)的第二層分散，是巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)分散機(jī)制鏈條中的核心環(huán)節(jié)，有責(zé)任在巨災(zāi)債券品種創(chuàng)新、定價(jià)模型優(yōu)化、產(chǎn)品發(fā)售等方面多下功夫。
2020年12月銀保監(jiān)會(huì)同意中國(guó)農(nóng)業(yè)再保險(xiǎn)公司開(kāi)業(yè)，這為我國(guó)政策性農(nóng)業(yè)保險(xiǎn)的平穩(wěn)運(yùn)行注入強(qiáng)心劑。最后應(yīng)加強(qiáng)政府的引導(dǎo)作用。政府應(yīng)該改變以往用財(cái)政收入直接覆蓋巨災(zāi)損失的粗放行為，通過(guò)加大補(bǔ)貼力度的方式支持風(fēng)險(xiǎn)在各參與主體間傳導(dǎo)。政府可以直接發(fā)行巨災(zāi)債券，引導(dǎo)巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)從政府財(cái)政向資本市場(chǎng)分散;同時(shí)，將籌集來(lái)的資金一部分補(bǔ)貼投保人購(gòu)買(mǎi)巨災(zāi)保險(xiǎn)，引導(dǎo)巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)從投保人向保險(xiǎn)公司分散，一部分支持保險(xiǎn)公司直接發(fā)債，引導(dǎo)巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)從保險(xiǎn)公司向資本市場(chǎng)分散;也可以通過(guò)補(bǔ)貼債券發(fā)行費(fèi)用的方式支持再保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)發(fā)債，引導(dǎo)巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)從再保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)向資本市場(chǎng)分散。
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作者：王秀峰1，2韓灝1梁龍躍1
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